9 月 24 日，北京市公布预售模式调整的实施细则。
我们认为，本次北京政策相比近期武汉出台的实施细则更为严格。
该政策具备对其他一线城市的参考示范意义，对开发商的影响更大，开发商更倾向于在一线城市储备土地。
我们测算，在旧预售模式下项目内部收益率为 14.5%，新政后将下降至 10.1%，因此预计北京土地市场以及新房开工或会有所降温。
该政策对贝壳控股形成利好，潜在需求会外溢至二手房交易。
该政策对保利发展形成利空，2026 年上半年保利发展在北京的合同销售占比达到 18%。
北京政策相比武汉政策更加严格，主要体现在三点。
第一，北京要求预售资金必须待项目竣工之后才可拨付给开发商；而武汉允许开发商凭借银行保函提取预售资金。
第二，北京允许土地出让金分期缴纳，要求首月至少缴纳 50%，剩余 50% 需在两年之内缴清，该条款对开发商同样不够友好；武汉则允许土地出让金首期缴纳 10%，首年内缴纳 40%，剩余 50% 两年内缴清。
第三，2026 年 8 月 28 日之前完成供地的项目，可在 2027 年底之前仍按旧预售规则申请办理。
项目层面内部收益率将从 14.5% 下降至 10.1%。
测算假设条件：房价与地价保持不变，地价占房价比重为 50%，土地出让金首期缴纳 50%，剩余 50% 于两年期末缴清，项目去化周期为两年。
在上述假设之下，我们测算新政下项目内部收益率将由旧预售模式的 14.5% 下降至 10.1%；而采用武汉预售政策测算，对应内部收益率为 13.6%。
随着项目内部收益率走低，我们预计北京土地拍卖热度、新房供给大概率将出现回落。
本报告由瑞银证券亚洲有限公司撰写，分析师认证以及强制披露信息，估值方法与风险提示：我们采用市净率方法对中国房地产开发商以及物业公司进行估值。
我们认为中国房地产市场主要下行风险包含三点：第一，政府出台行政政策对购房需求以及按揭贷款形成限制；第二，国内开发商融资环境持续收紧；第三，中国经济增长不及预期。
我们认为主要上行风险包含两点：第一，政策出现实质性宽松，带动房产销售、投资、房价实现同比正增长；第二，部分开发商按公允价格大规模处置资产，缓解自身流动性压力。
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