过去一个月，我们在启动中国电池板块覆盖后，与约150名投资者进行了线下或电话交流，涵盖境内、离岸及海外投资者。核心反馈显示，境内与海外投资者对电池需求的判断出现明显分化，其中国内储能是争议核心；这种分歧叠加两类投资者对宁德时代的不同定价逻辑，也解释了其H股较A股存在显著溢价的现象。以下为路演核心精华：
一、行业：需求预期分化，国内储能是最大变量
我们对储能需求“前置释放”的判断与市场普遍预期差异较大，但多数投资者对我们的分析框架接受度较高。整体来看，海外投资者更意外于需求韧性，其初始假设多为线性外推；而境内投资者对国内储能更谨慎，普遍预期需求或于今年见顶。
• 动力电池：方向上，投资者已达成共识——动力电池难以维持过往高增，境内投资者尤其担忧中国新能源车渗透率逼近天花板，以及增值税减免退坡前出口需求或于今年提前透支，进而拖累明年出口表现。
• 国内储能：这是几乎所有交流中的核心争议点。境内投资者强调国内储能今年需求见顶风险，提及2026年上半年装机不及预期，但也需注意到历史规律上四季度是装机高峰，且年初至今招标/签约活动仍强劲。政策不确定性（如容量电价机制的持续时间）也被认为是影响项目内部收益率的潜在拖累。
• 海外储能：尽管2026年上半年海外储能需求已超中国，投资者仍对其前景乐观，认为发达市场渗透率不足、新兴市场潜力巨大，构成长期增长空间。担忧主要集中在户用储能，需求或因中东冲突提前释放（类似俄乌冲突时期），叠加澳大利亚等市场的政策支持已部分透支未来需求。
二、个股：宁德时代主导讨论，二三线标的关注度有限
个股层面，宁德时代是绝对焦点，反映其龙头地位及进一步整合市场的潜力；相比之下，二三线电池厂商的受关注度和配置意愿均较低。整体来看，电池是今年除AI外最拥挤的交易方向之一，基本面强劲叠加中东冲突后能源安全叙事升温提供了支撑。
• 宁德时代A股 vs H股：一个关键观察是，两地股价隐含了不同情景——A股更多反映对2026年电池需求偏谨慎的预期，而H股由海外投资者主导，更定价其长期增长潜力及龙头溢价。
• 竞争格局：多数投资者认同宁德时代仍有份额提升空间，尤其是近期电池消费税、新增产能审批收紧等行业政策落地后，龙头优势将进一步凸显。
• 储能系统集成：我们关于宁德时代发力储能系统集成的观点获得较多认可，但部分投资者对其与阳光电源、比亚迪等成熟玩家的竞争力对比仍持谨慎态度。宁德时代在AI数据中心（AIDC）储能的潜力被频繁提及，被视为可能的估值重估催化剂。
• 钠离子电池：这是海外投资者关注的另一重点，认为钠电池技术可能进一步拉开宁德时代与二三线厂商的差距；境内投资者目前对此话题关注度相对较低。
三、关键节点与投资建议：4Q26是需求验证窗口，重申买入宁德时代
我们认为境内投资者对需求的谨慎态度可能过度，4Q26将是验证分歧的最佳窗口：国内储能装机将迎来季节性高峰，储能政策清晰度及配套措施有望改善，供应链调研也将为2027年需求前景提供早期信号。对于宁德时代，我们预计二季度利润率承压的趋势将在下半年逆转——不利的产品结构影响消退，且随着产能约束缓解，储能份额提升将更加明显。我们重申对宁德时代A股和H股的“买入”评级。
估值与风险
• 估值方法：采用分部估值法（SoTP），以反映动力电池、储能业务的差异化增长特征、储能带来的重估潜力及生态投资价值。宁德时代A股的动力电池业务按2026-27年预期EV/EBITDA的11倍估值，储能业务采用2030年预期EV/EBITDA折现法，退出倍数18倍；H股采用全球估值框架，动力电池按20倍EV/EBITDA估值，储能按2030年25倍退出倍数估值，以反映其优异的ROIC、全球龙头地位及稀缺性。对应12个月目标价分别为565元人民币、947港元，隐含H股较A股54%的溢价。
• 核心风险：全球电动车需求增长慢于预期；全球储能需求弱于预期；电池金属等原材料成本意外上涨；储能系统集成进展慢于预期；海外扩张的执行与贸易政策风险；动力及储能电池竞争超预期激烈。#文字观点
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