上市十余年来，润建股份的股价始终在 “追逐赛道风口—拔升估值—业绩验证回落” 的循环里往复。这一轮 AI 算力与 Token 工厂行情，会不会成为打破循环的例外？
图1. ”轩轩玄子“自研指标展现的润建股份周K走势及过往行情——轩轩玄子
一、润建股份四轮行情轮回
（一）2018.10–2019.03：5G 商用预期
1. 行情概况
该轮股价（不复权）自 2018 年 10 月 19 日阶段低点 22.94 元启动，至 2019 年 3 月 12 日触及 38.88 元高点，区间累计涨幅 69.5%。彼时 2018 年三季度国内 5G 频谱划分落地，三大运营商同步对外公布试点城市建设计划，行业正式进入 5G 商用的预期预热阶段，市场开始提前交易运营商资本开支扩张带来的基站建设与运维增量需求。润建股份作为国内头部民营通信管维服务商，长期深度绑定中国移动、中国铁塔等核心客户，因此被市场视作 5G 建设周期里的直接受益标的。
图2. 2018-10-26 5G 概念拉升、润建通信涨停新闻截图2. 行情收尾
在这轮上涨到达高点之后，股价开启持续下行，直至 2020 年 2 月触及阶段低点 20.68 元（不复权），最大回撤 46.8%。此轮转折点出现在 2019 年 6 月 6 日，工信部正式发放 5G 商用牌照，前期炒作的预期迎来落地验证。同期通信代维集采呈现明显的低价竞争特征，中标价格中枢相比 4G 周期显著下移，持续压缩通信服务厂商盈利空间；叠加 2019 半年报业绩不及市场前期乐观预期，归母净利润同比出现下滑，资金对它 “5G 成长股” 的定价逻辑随之松动，估值慢慢向传统工程服务商的中枢回归。
图3. 润建股份 2019 年半年度报告摘要财务数据表（二）2020.02–2020.03：新基建政策
1. 行情概况
该轮股价自 2020 年 2 月 4 日低点 20.68 元快速反弹，至 3 月 10 日触及 37.30 元高点，区间涨幅 80.4%。疫情冲击之下，稳增长诉求抬升，当年 3 月政治局常委会明确提出加快新型基础设施建设进度，5G、工业互联网、数字政务一并被划入重点方向，再叠加市场流动性宽松，数字经济板块迎来一轮整体性行情。润建股份凭借 “通信运维 + 数字化解决方案” 的业务布局，顺势被资金纳入新基建核心标的池。
2. 行情收尾
短期情绪退潮后资金陆续离场，股价随之持续回落，到 2021 年 2 月触及阶段低点 24.10 元，最大回撤 35.4%。这一轮上涨主要依靠板块情绪和流动性推动，本身缺少扎实的基本面支撑。从年报数据来看，公司数字化解决方案收入占比仅有 12.43%，业务大多属于低毛利的定制化项目，没能打磨出可以批量复制的标准化产品，同时传统通信业务毛利率同步下滑，盈利水平跟不上快速抬升的估值。等到市场主线切换至消费蓝筹，参与题材炒作的资金便快速撤出。
图5. 润建股份 2020 年年报产品收入及毛利率拆分表（三）2021–2023 年：双碳与算力基建两轮叙事的交替驱动
1. 第一波：能源业务延伸
行情概况
该轮股价自 2021 年 2 月低点 24.10 元启动，至 2022 年 2 月触及 40.50 元阶段高点，区间涨幅 68.0%。自双碳目标对外提出之后，光伏、储能赛道逐步成为市场主线，润建股份顺势拓展能源网络业务，切入光伏 EPC、储能运维赛道，市场也随之调整对公司的定位，从单一通信服务商转变为数字 + 能源双轮驱动的综合服务商，推动估值持续抬升。、
图6. 润建股份 2020 年年报 IDC、新能源等业务介绍原文截图行情收尾
这一轮冲高之后股价快速调整，至 2022 年 4 月触及 24.60 元低点，最大回撤 39.3%。随着能源项目规模铺开，市场看清这类业务的本质依旧是工程施工，光伏 EPC 属于工程施工业务，EPC 环节毛利率普遍偏低，和传统通信运维属性相近，不属于高溢价轻资产业务。再叠加当年大盘系统性调整、光伏板块景气度边际转弱，估值随之快速收缩。
图7. 2022-04-21 新能源板块回调的证券时报报道截图2. 第二波：东数西算/算力基建
行情概况
该轮股价自 2022 年 4 月低点 24.60 元启动，至 2023 年 3 月触及 55.07 元高点，区间涨幅 123.9%。2022 年 2 月发改委等多部门正式启动东数西算工程，IDC、算力基础设施一跃成为科技赛道新主线，而润建股份依托五象云谷数据中心项目切入算力赛道，市场开始按照算力基础设施服务商的逻辑给它定价。
图8. 润建股份 2022 年年报五象云谷、能源管网业务描述截图行情收尾
行情见顶之后股价持续走弱，回调至 2023 年 8 月的 31.87 元低点，最大回撤 42.1%。
2023 年 3 月公司实控人与多名董监高在股价高位实施大宗减持，高位套现引发题材资金避险离场；同时五象云谷募投项目公告显示机柜安装要根据客户需求分批落地，算力收入兑现节奏显著慢于前期市场预期；叠加 2023 半年报数字化业务增速放缓，IDC 算力业务仍处在资本投入期，短期难以兑现利润。高估值失去业绩支撑，估值持续收缩。
图9. 润建股份 2023 年 3 月董监高大宗减持公告明细截图（四）2024.09–2026.05：AI 算力浪潮
1. 行情概况
该轮股价自 2024 年 9 月低点 23.26 元启动，至 2026 年 5 月站上 100 元，区间累计涨幅 329.9%，也是公司上市以来力度最大的一轮行情。AI 大模型产业爆发推高国内智算资源需求，公司将五象云谷升级为智算中心，依托自研曲尺 AI 平台拓展算力租赁服务；随着行情演绎，市场逐步形成 “Token 工厂、面向海外输出词元服务” 的定价叙事。
图10. 2024-09-25 润建股份机构现场调研活动记录截图2. 行情收尾
股价创下高点之后转入震荡回落，截至当前股价回落至 54.64 元，阶段最大回撤 45.4%。随着热度降温，市场内部的分歧开始放大，一方面算力业务上半年毛利率仅 6.97%，显著低于行业中位水平；另一方面这份海外框架订单的客户信息、履约细节没有充分披露，最终落地存在不确定性；叠加原有通信、能源业务持续收缩，现有业绩难以支撑高位估值，资金开始重新审视这套新叙事的兑现能力。
图11. 2026-08-26 润建股份半年报业绩解读新闻截图二、独立研判
复盘历次行情节奏，当前正处于题材主升浪后的估值消化窗口，与 2019 年年中、2022 年年中的市场特征高度重合：赛道叙事已充分扩散，估值完成一轮抬升，资金共识从 “是否布局赛道” 转向 “盈利质量能否兑现”。缺乏新增催化的阶段，股价很难走出趋势性上行，更多围绕预期的边际变化双向博弈。
从技术面与基本面来看，目前与 2022 年年中重合度最高：同样刚完成一轮赛道标签迭代，新业务收入端已有增长，但盈利质量远低于市场预期；行业供给过剩、价格竞争的压力逐步显现，估值逻辑正从科技成长属性，向重资产服务业的定价中枢回归。
拉长周期看，这套估值循环的底层逻辑从未改变。公司的核心竞争力始终是工程交付与现场运维能力。每一轮新叙事都能带来估值脉冲，但只要重资产、低毛利的底层属性不变，估值最终都会向行业均值回落。
这一轮 AI 算力行情，公司的业务推进深度确实超过此前双碳、传统 IDC 周期，Token 计费模式、海外订单、自研大模型均有实质落地。但要真正跳出历史循环，仅靠这些远远不够。它需要证明自己不再是依赖人力与资本投入的工程服务商，而是能靠技术壁垒获取稳定溢价的科技服务商。在这个核心命题得到验证之前，历史循环的惯性大概率仍将延续。
我是轩轩玄子，一个每天泡在研报里的 A 股短线交易者。
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数据来源：工信部、国务院相关政策文件；润建股份历年定期报告、官方公告、投资者关系活动记录；中国信通院算力与 IDC 行业系列报告；证券时报、界面新闻、财新网历年产业深度报道；Wind 行业财务统计数据。报告中涉及的行业判断、市场推演、趋势观点均存在不确定性，市场有风险，投资需谨慎。
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