壹石通（688733）全维度投资分析报告
报告日期：2026年5月28日 | 当前股价：35.25元（2026/5/27收盘）
第一部分：公司概况与行业定位
安徽壹石通材料科技股份有限公司成立于2006年1月，总部位于安徽蚌埠怀远经济开发区，2021年8月于科创板上市。公司主营先进无机非金属复合材料的研发、生产和销售，核心产品涵盖锂电池涂覆材料（勃姆石）、电子通信功能填充材料（球形氧化铝、二氧化硅）、低烟无卤阻燃材料（纳米复合阻燃材料、陶瓷化硅橡胶）三大板块，所属行业为电力设备—电池—电池化学品。
公司以“通过材料创新使人类生活更美好”为使命，致力于成为国际领先、富有创新活力的新材料公司，坚持“以创新为基因、以客户为中心”的经营理念。
在勃姆石领域，壹石通已连续多年稳居全球龙头。2025年，全球锂电池及隔膜用勃姆石出货量达9.2万吨，前三大厂商（壹石通、德国纳博特Nabaltec、璞泰来极盾）合计占据约69%的市场份额，其中壹石通以42%的市占率位居全球第一，市占率相较2024年进一步提升，行业格局维持“一超多强”且头部集中度持续加剧。下游客户覆盖宁德时代、三星SDI、ATL、国轩高科、欣旺达等全球主流电池及隔膜厂商，是宁德时代勃姆石产品核心供应商。
第二部分：宏观政策——与国家战略高度吻合
壹石通所处行业与近年来中央政策高度共振，公司战略布局精准契合国家政策方向。
在“新质生产力”与“两会”精神方面，2024年中央经济工作会议明确提出“以科技创新引领新质生产力发展”，壹石通的SOC、HBM封装材料、人工合成高纯石英砂等布局正是“新质生产力”在材料端的落地体现。2026年全国“两会”政府工作报告将“新材料”列为重点发展产业，公司作为科创板新材料公司直接受益。
在半导体材料自主可控方面，HBM封装用Low-α球形氧化铝属于半导体材料“自主可控”战略方向，契合国家大基金持续加码先进封装的政策导向。锂电池涂覆材料方面，工信部《锂离子电池行业规范条件》（2024版）明确要求隔膜涂覆材料纯度需不低于99.9%，提升了勃姆石行业准入门槛，直接利好具备高纯度制备能力的龙头公司。
固态电池方面，2025年工信部表态将“系统布局新型材料体系、全固态电池等新一代电池研发工作”，八部门提出加快突破固态电池关键技术。壹石通在半固态/全固态电池陶瓷材料领域的布局与此政策方向高度吻合，可受益于固态电池产业化进程的加速。
在ESG与可持续发展方面，公司已连续多年发布ESG报告，2025年度ESG报告已按规定披露。公司荣获“全国就业与社会保障先进民营企业”称号，体现了国家层面对公司履行社会责任的认可。公司累计出资70万元开展“金秋助学”活动，帮助238名怀远贫困学生。
第三部分：核心业务护城河与天花板分析
3.1 勃姆石——全球龙头，市占率持续提升
护城河拆解：
在技术壁垒方面，公司掌握纳米级勃姆石制备技术，粒径D50不超过0.5μm，小粒径产品可将隔膜涂层减薄至1μm以下，在保持优异耐热性能的同时有效提升电芯能量密度，精准契合隔膜轻薄化趋势，产品溢价能力优于传统规格。
客户黏性壁垒方面，锂电池材料供应商认证周期长（通常1—2年），切换成本高，公司下游覆盖国内大多数锂电池厂商和主流湿法隔膜厂商，是宁德时代勃姆石产品核心供应商，客户关系稳固。
规模壁垒方面，公司连续多年全球出货量第一，规模效应带来成本优势和议价能力，在全球9.2万吨的市场中占据绝对领先份额。
国际化先发优势方面，2025年已实现对中资客户海外工厂（欧洲、东南亚等地）的批量供货，韩国合资公司产线验证完成并启动客户定点开发，全球化客户服务网络体系初步建成。
市场天花板： 短期受益于新能源汽车及储能市场增长，全球勃姆石出货量有望维持20%—25%年复合增速，2032年全球勃姆石市场空间有望达9.3亿美元（约60—70亿人民币）。中期涂覆渗透率趋于饱和后增速放缓，但产品升级（小粒径、集流体安全涂层等新应用）可提供额外增量。
3.2 Low-α球形氧化铝（HBM封装材料）
护城河： 公司是全球少数能够量产HBM级别（铀钍含量低于1ppb）产品的企业之一，打破了日本雅都玛的垄断。技术指标国内领先，α射线低于0.015ppb，导热95W/(m·K)，规划年产200吨产线已建成，计划进一步扩产至400吨以上。Low-α球铝在HBM封装GMC填料中重量占比高达80%—90%，是保障高堆叠层数下信号完整性和散热的核心材料，半导体客户认证周期极长（6—12个月至2年），构成天然进入壁垒。
市场天花板： 2025年全球HBM封装Low-α球形氧化铝市场规模约4.93亿美元，预计2032年达7.71亿美元，2026—2032年CAGR为6.7%。联瑞新材此前披露，HBM封装用Low-α球形氧化铝供需缺口巨大，部分产品价格已上涨2—3倍且仍在攀升。HBM市场受AI算力需求驱动正处于爆发期，国内长鑫存储HBM后段封装厂预计2026年底投产，国产替代空间极大。
3.3 固体氧化物电池（SOC/SOFC）
护城河： 公司自2020年起全产业链布局，关键粉体材料、单电池、电堆及主要部件等产业链核心环节均可实现自主供应，电池片及电堆已具备年产MW级小批量生产能力。首套8kW级SOFC系统已完成安装及试运行，进入调试优化阶段，首个120kW示范工程预计2026年下半年逐步投入运行。应用场景瞄准算力中心/数据中心的热电联供、与光伏风电耦合制绿色甲醇和高纯氢等。
市场天花板： 据QY Research预测，2030年SOFC全球市场空间约761亿元，远期成长空间极为广阔。2026年下半年示范工程运行数据若达到技术经济性预期，将构成公司估值逻辑从纯研发向产业化切换的重大催化事件。
3.4 人工合成高纯石英砂
护城河： 产品在持续推进下游制品验证和应用端测试，目前相关进展及客户反馈良好，有望在2026年实现小批量出货。初期以光伏坩埚内层砂为主，同步推进半导体及光学用石英砣、石英布用石英棒等领域的客户验证。公司基于行业痛点开发新型合成制备工艺，有望帮助下游客户实现进口替代和供应链自主可控。
市场天花板： 全球高纯石英砂（光伏+半导体）市场规模超200亿元，国产替代空间极大。
3.5 固态电池材料——前瞻布局
固态电池材料属于公司前沿布局方向，并非当前研发投入的核心主体。公司目前半固态电池材料已实现量产应用，小粒径勃姆石在半固态电池与复合集流体涂层领域已获下游重点客户认可并实现批量销售。同时，公司正在配合客户开发电解质材料，开展全固态电池陶瓷材料的相关研究。当前研发投入占比相较于SOC和高纯石英砂较低，短期不贡献独立估值。
第四部分：核心竞争力总结
公司核心竞争力可归纳为以下几个层面：
在技术壁垒层面，纳米级勃姆石制备技术全球领先（D50不超过0.5μm），Low-α控制至ppb级别，SOC全产业链自主供应能力，构成极高的技术护城河。
在客户黏性层面，作为全球龙头电池厂核心供应商，认证周期1—2年，切换成本极高。
在规模壁垒层面，勃姆石全球42%市占率，规模效应显著。
在专利壁垒层面，公司拥有多项核心发明专利，覆盖勃姆石、Low-α球铝、SOC关键环节。
在先发优势层面，公司是全球勃姆石龙头，国内Low-α球铝前三，SOC全产业链布局领跑。
在国际化布局层面，已对中资海外工厂批量供货，韩国合资公司产线验证完成。
第五部分：研发团队与研发投入
5.1 研发投入
2025年全年研发费用投入6,759.16万元，同比增长39.99%，研发费用占营业收入比例达10.73%，研发费用率连续多年保持在较高水平，明显高于同业平均水平。2026年第一季度研发投入合计1,904.85万元，同比增长24.26%，延续高增长态势，主要投向人工合成高纯石英砂和固体氧化物燃料电池等战略级重点项目。
5.2 研发团队
2025年度研发人员由139人增至162人，增幅16.55%，研发团队处于扩张期。核心技术人员保持稳定，未出现核心研发人员流失等不利用信号。公司通过多期股权激励绑定核心团队，体现了对长期激励机制建设的重视。
5.3 技术研发中心建设项目
公司2022年定向增发募投项目“技术研发中心建设项目”（包含“固体氧化物燃料电池（SOC）系统的研发与试制”），规划投资总额2.03亿元、使用募投资金1.96亿元。该项目建设周期已延长至2026年12月，反映了SOC系统研发的复杂性和技术攻关难度，但也表明公司对该方向的坚定战略投入。
第六部分：董事长战略展望
蒋学鑫，1969年3月出生，南京大学博士研究生学历，矿产普查与勘探专业，兼具深厚的学术背景与行业专业能力。
在2026年5月27日召开的业绩说明会上，蒋学鑫系统性地阐述了公司未来盈利增长的驱动因素，指出将从两方面推动业绩持续改善：其一，通过提升产能利用率、强化规模效应，同时推动工艺创新和降本增效，改善盈利能力；其二，持续推动产品结构优化，重点发展小粒径勃姆石等高端产品，培育人工合成高纯石英砂和固体氧化物燃料电池等第二、第三增长极。
公司发展路线图清晰为“小粒径勃姆石（存量升级）→人工合成高纯石英砂（第二增长极）→固体氧化物燃料电池（第三增长极）”的三步走战略。
第七部分：财务全景（2025年报+2026一季报）
7.1 核心财务指标（2025年度全年）
营业收入6.30亿元，同比增长24.89%。增长动力主要来源于新能源汽车及储能市场需求快速增长，带动锂电池涂覆材料等核心产品销量大幅提升。
利润方面，归母净利润为亏损2,212.24万元，同比由盈转亏（上年盈利1,200.41万元），降幅达284.29%。扣非归母净利润为亏损5,640.74万元，同比扩大137.87%。利润与营收严重背离，主要原因包括研发费用同比增加39.99%，管理费用同比增加27.46%，财务费用同比增加93.41%。
盈利能力方面，综合毛利率从2024年的22.73%降至20.03%，下降2.7个百分点，主要受部分客户价格下调、折旧摊销增加及行业竞争加剧影响。研发费用率为10.73%。
7.2 核心财务指标（2026年一季度）
营业收入1.86亿元，同比增长54.68%，增长势头显著加速。归母净利润41.93万元，同比扭亏为盈（上年同期亏损约1,680万元），增幅102.50%。扣非净利润为亏损1,035.79万元，较上年同期亏损2,115.38万元同比减亏51.04%。
毛利率方面，一季度毛利率为21.38%，同比提升5.25个百分点，环比提升4.35个百分点。净利率为负0.12%，较上年同期负14.33%大幅改善，亏损幅度显著收窄。期间费用率（三费口径）为15.91%，同比减少6.46个百分点，费用管控初见成效。
7.3 财务结构风险
公司存在以下需持续关注的财务结构问题：其一，扣非净利润连续多年为负（2023年、2024年、2025年及2026年一季度均未实现扣非盈利），核心盈利能力尚待实质性修复；其二，有息负债从2025年一季度的6.82亿元增至2026年一季度的8.75亿元，同比增加28.41%，短期偿债压力加大；其三，2026年一季度每股经营性现金流为负0.17元（同比改善44.26%），整体经营活动仍处于现金消耗阶段；其四，资产负债率从2025年末约39.69%升至2026年一季度末的41.41%，财务杠杆有所加大。
第八部分：新兴业务竞争格局深度分析
8.1 勃姆石——龙头地位稳固
全球前三大厂商合计占据约69%的市场份额，壹石通以42%市占率稳居第一，璞泰来（极盾）约21%位居第二，德国纳博特约10%位居第三。从趋势上看，壹石通市占率从2023年约40%提升至2025年42%—43%，龙头地位持续强化。
8.2 Low-α球铝——三足鼎立，进度有先后
目前国内切入HBM封装级Low-α球铝产业链的企业仅3—4家，按产业化进度排序如下：
第一梯队：联瑞新材（688300）——已获境外批量订单。 联瑞新材是国内电子粉体龙头，电子级硅微粉市占率超40%、球形氧化铝约32%，已配套并批量供应Low-α球硅和Low-α球铝等产品，部分封装材料客户为日韩等全球知名企业，是国内唯一已获得境外批量订单的企业。公司拥有硅基+铝基双产品线（Low-α球硅与球铝），HBM封装中两种填料可混合使用，产品矩阵完整性优于壹石通。高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目分三期建设，一期项目已建设完毕，二期三期将按计划开展建设。公司已掌握纳米、亚微米、微米产品的液相制备技术，已经批量供货且正在扩充产能。
第二梯队：壹石通（688733）——量产条件已备，等待批量订单。 技术指标领先，α射线低于0.015ppb、导热95W/(m·K)，年产200吨产线已建成。2025年持续推进客户端多批次验证，部分客户已实现样品级销售。已向日韩重点客户及国内HBM产业链重点客户送样验证，但尚未收到批量订单，当前处于项目早期阶段。良率从试产65%提升至82%，距日本雅都玛95%以上水平仍有差距。据市场消息已间接进入SK海力士HBM3E供应链（公司官方公告措辞更为保守，以官方公告为准）。
第三梯队：天马新材（838971）——尚在中试验证阶段。 天马新材Low-α射线球形氧化铝目前尚在验证中，尚未形成订单收入。公司已将自研创新技术应用至其他高端球形氧化铝粉体研发中，形成了系列产品同步推进客户验证。实验室阶段已取得突破性进展，处于实验中试向产业化过渡阶段。纳米氧化铝粉体已完成研发目标，中试产品处于送样验证阶段，预计2026年内实现量产。
进入韩国HBM供应链的潜力评估： 有利因素包括技术指标国内领先、已间接进入SK海力士HBM3E供应链（据市场消息）、韩国合资公司可作为地缘突破口、产能已备可快速响应订单。挑战因素包括联瑞新材已取得境外批量订单的先发优势、日韩客户对供应商切换极为谨慎、良率距日本雅都玛95%以上水平仍有差距。综合判断，壹石通有望在未来1—2年内突破日韩客户批量订单，但需以技术指标领先和产能响应速度弥补时间差距。
第九部分：催化事件及时间线汇总
2026年二季度：SOC首套8kW级SOFC系统调试优化，示范工程推进。预期影响级别较高，跟踪要点为运行数据是否符合技术效率及经济性预期。
2026年下半年：SOC示范工程（120kW）逐步投入运行，收集运行数据。这是决定估值逻辑从研发向产业化切换的关键事件。
2026年下半年：人工合成高纯石英砂有望实现小批量出货。跟踪要点包括出货量及下游应用场景拓展（从光伏向半导体延伸）。
2026年下半年：Low-α球铝日韩重点客户验证结果出炉。这是最核心的催化剂，关注是否获得小批量试单。
2026年底：国内长鑫存储HBM后段封装厂预计投产，国内需求窗口正式打开。
2027年初：若验证顺利，Low-α球铝有望获得首个批量订单，标志着商业模式从验证期向规模化切换的标志性事件。
2027年下半年起：Low-α球铝国内HBM客户有望放量，产能计划扩至400吨以上，新兴业务收入占比将显著提升。
第十部分：企业文化与治理
10.1 企业文化
公司以“通过材料创新使人类生活更美好”为使命，致力于成为“国际领先、富有创新活力的新材料公司”。坚持“以创新为基因、以客户为中心”的经营理念，这一理念在财务端体现为研发费用率连续多年保持在10%以上，在战略端体现为持续多年孵化SOC、高纯石英砂等长远期项目。
10.2 股权激励与分红
公司已实施多期股权激励（员工持股计划），2025年因新增确认股份支付费用叠加管理变革，管理费用同比增幅较大。这体现了公司重视核心团队绑定和长期激励机制建设，但也对短期利润形成一定压力。2025年度利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），合计约1,971.80万元。在由盈转亏的背景下仍坚持分红，体现了公司对股东回报的重视。
10.3 ESG与可持续发展
公司已连续多年发布ESG报告，2025年度ESG报告已按规定完成披露。公司将ESG即环境（E）、社会（S）和公司治理（G）融入可持续发展目标。公司荣获“全国就业与社会保障先进民营企业”称号，体现了国家级权威机构对公司履行社会责任的认可。公司累计出资70万元开展“金秋助学”活动，帮助238名怀远贫困学生，积极践行企业社会责任。
第十一部分：历史合规审查
11.1 财务合规
根据公开信息检索，公司上市以来无重大财务造假、财务重述、会计差错更正等负面记录。天职国际会计师事务所为2025年年报出具了标准无保留意见的审计报告。需注意的是，公司2023年、2024年、2025年连续三年扣非净利润均为负值，主营业务盈利能力存在结构性压力，这是公司财务层面最需关注的风险点。
在审计机构方面，投资者曾关注天职国际此前受罚一事。公司回应称：公司密切关注所聘会计师事务所的履职情况，如涉及变动，将及时履行审议程序和信息披露义务。截至目前，公司2025年年报仍由天职国际审计并出具标准无保留意见。
11.2 董事长及管理层合规
蒋学鑫先生无证监会处罚记录，无市场禁入、行政处罚等记录，无重大诉讼或失信记录。公司自2021年上市以来，未被证监会/交易所立案调查或公开点名批评。公司已公告确认，最近五年不存在被证券监管部门和上海证券交易所处罚或采取监管措施的情形。2025年年报中，蒋学鑫及主管会计工作负责人声明“保证年度报告中财务报告的真实、准确、完整”。
第十二部分：综合风险评估
勃姆石价格持续承压风险：毛利率从2024年的22.73%降至2025年的20.03%，2026年一季度回升至21.38%，但能否持续稳定取决于行业竞争态势和小粒径产品溢价维持力度。
新兴业务产业化进度不及预期风险：Low-α球铝验证周期漫长（6—12个月至2年不等），竞争对手已取得先发优势；SOC示范工程运行数据存在不达预期的可能；高纯石英砂批量出货节奏存在放缓风险。
竞争对手先发优势固化风险：联瑞新材已率先获得Low-α球铝境外批量订单，先发优势的固化和客户壁垒的建立可能压缩壹石通的市场空间。
财务压力持续积累风险：有息负债持续增加（2026年一季度达8.75亿元），经营现金流尚未转正，在建项目持续推高资本开支，资产负债率升至41.41%。
营收利润持续背离风险：营收高增与扣非持续为负的背离已持续数年，若2026年全年扣非仍为负，公司基本面的改善节奏将成为重大关注点。
新能源终端需求不及预期风险：勃姆石出货量与下游电池装机量高度相关，若出现需求增速放缓或政策退坡，主业增长将受压制。
应收账款信用风险：应收账款体量较大，在经济下行周期中存在一定的坏账风险。
第十三部分：投资判断
壹石通的核心优势在于：全球勃姆石龙头地位稳固，客户黏性强，小粒径产品升级路径清晰，2025年全球市占率达42%且仍在提升；新兴业务布局具有极强的技术稀缺性与长期空间，特别是SOC/SOFC的全产业链自主供应能力，以及Low-α球形氧化铝的国产替代属性，是中长期估值溢价的合理来源；2026年多重催化剂密集兑现（SOC示范运行、石英砂出货、Low-α客户验证推进），业绩拐点预期较为明确。
核心风险在于：当前市值约70亿元，估值已对新兴业务预期进行了一定程度的提前定价，若产业化进度低于预期，估值存在收缩风险；勃姆石价格持续承压若未能有效扭转，即便新兴业务兑现顺利，整体利润弹性亦可能受限；扣非净利润连续多年为负，2026年业绩验证期的盈利波动风险不容小觑。
中长期成长逻辑清晰，短期需谨慎验证新兴业务的产业化兑现节奏，尤其应紧密跟踪Low-α球铝的批量订单突破时点、SOC示范工程运行数据披露，以及高纯石英砂小批量出货的兑现情况。传统主业勃姆石的盈利边际改善同样是决定公司整体估值中枢的关键变量。
第十四部分：数据来源与时效性声明
本报告财务数据源自公司2025年年报（2026年4月17日披露）、2026年一季报（2026年4月29日披露）；行业数据引自高工产业研究院（GGII）、GIR（Global Info Research）、QYResearch等第三方研究机构；投资者关系信息来源于2026年4—5月公司投资者关系活动记录表及互动平台问答。股价数据截至2026年5月27日收盘。审计意见由天职国际会计师事务所出具，为标准无保留意见。
免责声明：本报告完全基于公开信息和数据的客观梳理，不包含任何机构研报的盈利预测与评级。所有行业判断、天花板预估和催化时间表均基于合理推演，实际情况存在不确定性。本报告不构成任何投资建议，投资者应基于自身独立判断审慎决策。
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