1.1 公司定位与历史沿革\r
元力股份（300174.SZ），全称福建元力活性炭股份有限公司，1999年成立于福建省南平市，2011年在深圳证券交易所创业板上市。公司是国内规模最大、综合实力最强的木质活性炭生产企业，历经二十余年发展，已从单一活性炭生产商成长为横跨"传统碳+新能源碳+硅化工"三大赛道的综合性新材料平台。\r
公司实际控制人为卢元健、王延安夫妇。截至2026年一季度，股东户数降至1.68万户，筹码持续集中，机构持仓比例稳步提升。\r
1.2 产业布局：7大基地辐射全国\r
元力股份在福建南平、莆田、江西玉山、内蒙古满洲里、辽宁盘锦、上海拥有7大生产经营基地，辐射半径覆盖国内最重要的林产区、木材加工区及核心销售市场。这一基地网络布局在木质活性炭行业中无可匹敌，构成了公司最核心的产能壁垒。\r
木质活性炭年产规模从建厂时的500吨发展至超14万吨，连续多年产量、销售量、出口量位居全国第一，全球木质活性炭市占率超过40%。2026年4月，公司"南平工业园区活性炭建设项目"全面投产，新增0.5万吨颗粒炭产能，该项目设计总产能达6.56万吨，涵盖磷酸法化学炭、颗粒炭、物理炭、药用炭、超级电容炭等多条生产线。\r
1.3 核心业务架构："三轮驱动"\r
公司当前业务呈"传统炭+新能源炭+硅化工"三轮驱动格局：\r
传统活性炭（2025年营收占比约95%）：年产能14万吨以上，全球第一。产品涵盖粉状活性炭、颗粒活性炭、果壳活性炭、蜂窝活性炭等，应用于食品饮料脱色提纯、环保水处理/烟气脱硫、医药化工精制、黄金提取、家用净水/空气净化等刚需领域。\r
硅化工：硅酸钠年产能24万吨（国内第二），硅胶年产能3万吨，碳化法白炭黑年产能2万吨（国内首台规模化生产线）。通过"竹木碳硅"循环经济模式，实现热能与物料循环综合利用。\r
新能源碳材料（2025年营收占比约5%，2026年将快速增长）：涵盖超级电容炭（1000吨/年）、钠电硬碳负极（5000-10000吨/年，规划5万吨）、固态电池多孔碳（500吨/年，规划2000吨）三大产品线，是公司估值重塑的核心驱动力。\r
1.4 核心竞争力：循环经济护城河\r
公司利用创新性技术实现热能与物料循环综合利用，将活性炭、硅酸钠、硅胶、白炭黑生产有机结合，构建"竹木碳硅"循环经济模式。"活性炭-硅酸钠-白炭黑-硅胶"产业链协同效应日益显著，实现碳足迹趋近于零、废水排放趋近于零、酸碱消耗趋近于零的绿色生产闭环。这一模式在"双碳"背景下具备显著的环境溢价和成本优势，同行难以短期复制。\r
本章核心结论：元力股份是全球木质活性炭绝对龙头（14万吨/年，市占40%+），依托循环经济模式构建了坚实的成本与环保壁垒。"三轮驱动"格局中，传统业务为现金牛基石，新能源碳材料为估值重塑引擎，硅化工为产业链协同纽带。公司正处于从传统制造业龙头向新能源新材料平台蜕变的关键窗口期。\r
\r
第二章 传统业务基本盘——稳固的现金牛与硅化工闭环\r
2.1 活性炭：全球龙头的刚需底座\r
元力股份传统活性炭业务覆盖六大应用领域：食品饮料脱色提纯（糖、酒、饮料）、环保水处理/烟气脱硫/VOCs吸附、医药/化工精制与催化载体、黄金提取、家用净水/空气净化。这些领域均为国民经济刚需，需求韧性极强，周期性弱。\r
公司活性炭年产规模超14万吨，全球木质活性炭市占率超过40%。除核心的粉状活性炭外，已逐步开发出竹基颗粒活性炭、果壳活性炭、蜂窝活性炭、超级电容活性炭、生物质硬碳、多孔碳等新品类，并朝着大规模产业化方向迈进。2026年4月，南平工业园区活性炭建设项目6.56万吨总产能全面投产，进一步巩固规模优势。\r
2.2 硅化工：被低估的产业链闭环\r
公司硅化工板块涵盖硅酸钠（24万吨/年，国内第二）、硅胶（3万吨/年）、碳化法白炭黑（2万吨/年）三大产品线，通过"竹木碳硅"循环经济模式实现热能与物料循环综合利用。\r
碳化法白炭黑是硅化工板块最值得关注的差异化亮点。公司自主开发的碳化法白炭黑生产技术具有三大"零"特征——碳足迹趋近于零、废水排放趋近于零、酸碱消耗趋近于零。该技术将生物质活性炭生产中的热能回收利用、碱水回收利用、二氧化碳捕集等多项资源循环和节能环保技术相结合，是国内首台年产2万吨规模化生产线，产品已获得市场良好反馈，目前正在扩产。\r
与传统的硫酸沉淀法相比，碳化法不需要使用硫酸，在环保趋严的政策环境下具备显著的绿色溢价和成本优势。\r
2.3 2025年财务表现：短期承压，2026年有望改善\r
2025年全年，元力股份实现营业收入19.04亿元，同比增长1.13%；归母净利润2.28亿元，同比下降19.78%。利润下滑的主要原因有二：一是2024年出售子公司影响（一次性基数效应）；二是硅化物业务毛利率下降。公司在2025年业绩说明会上明确表示，预计2026年硅化物毛利率将有所回升。\r
指标\t2025年\t同比变化\r
营业收入\t19.04亿元\t+1.13%\r
归母净利润\t2.28亿元\t-19.78%\r
新能源碳材料营收占比\t约5%\t—\r
传统活性炭营收占比\t约95%\t—\r
\r
2026年一季度，归母净利润4164万元，同比继续增长11.10%，显示盈利已企稳回升。传统业务保持稳健，新能源碳材料研发及产能建设投入加大。\r
本章核心结论：传统活性炭14万吨/年的全球龙头地位稳固，硅化工碳化法白炭黑构成差异化绿色壁垒。2025年利润下滑系短期因素，2026年有望改善。传统业务为公司转型提供了稳定的现金流支撑。\r
\r
第三章 超级电容炭——当前最核心的投资逻辑\r
3.1 技术壁垒：打破日本可乐丽30年垄断\r
超级电容炭是超级电容器的核心电极材料，决定了超级电容的性能和成本。过去30年，全球90%以上的高端超级电容炭由日本可乐丽（Kuraray）和武藏（Musashi）垄断供应，国内超级电容厂商长期受制于人。\r
元力股份自2013年启动超级电容炭研发，历经5年攻关，于2018年实现首条产线投产。公司采用碱活化法工艺路线，使用强碱在高温下刻蚀碳材料、造出均匀的纳米级微孔，全流程设备自主研发，拥有专利覆盖的复合活化工艺，是A股唯一实现碱活化法超级电容炭量产的企业。\r
核心性能对标国际一流：\r
指标\t元力股份\t可乐丽YP-50F\t对比结论\r
比表面积\t2500-2800 m²/g\t—\t达国际先进水平\r
比电容\t140-160 F/g\t155 F/g\t无性能差距\r
纯度\t99.99%\t—\t顶尖水准\r
售价\t25-30万元/吨\t约50万元/吨\t低40%-50%\r
良率\t95%+\t—\t量产成熟\r
\r
公司独创"物理化学一体化"活化工艺，整体能耗降低约20%，进一步巩固成本优势。\r
3.2 产能与客户：满产满销，订单排至2027年\r
产能：南平基地超级电容炭年产能1000吨，2026年满产运行。当前产能利用率100%，新增产能已被提前锁定。公司规划2027年再扩1000吨至总产能2000吨/年，届时全球市占率有望冲击20%。目前国内市占率25%-30%，全球第二（仅次于可乐丽）。\r
客户：已稳定供货江海股份（一供）、中车时代电气、奥威科技、锦州凯美、合众汇能等15家超容厂商，另有8家处于验证阶段，车规级认证已通过。\r
终端突破：通过江海股份→台达/麦格米特→英伟达的供应链，元力电容炭已进入英伟达GB300 AI服务器供应链。AI服务器GPU训练大模型时功耗呈脉冲式，超级电容作为微型蓄水池，毫秒级放电可使电网峰值需求降低近30%，从选配变为标配。英伟达从GB300开始强制集成超级电容，单机柜超电容价值超10万元。\r
3.3 财务贡献：高毛利、高成长\r
超级电容炭毛利率50%-60%，显著高于传统活性炭（20%-30%）。2026年电容炭营收预计2.5-3亿元，贡献毛利1.5-1.8亿元，将成为公司利润增长的最直接驱动力。\r
指标\t数值\r
2026年产能\t1000吨/年（满产）\r
售价\t25-30万元/吨\r
毛利率\t50%-60%\r
预计2026年营收\t2.5-3亿元\r
预计2026年毛利\t1.5-1.8亿元\r
2027年规划产能\t2000吨/年\r
\r
3.4 供需格局：严重失衡，核心增量看元力\r
2026年全球电容炭需求超过1万吨，但有效供给仅约3000吨，供需缺口高达70%以上。核心驱动三方面：AI算力（服务器UPS瞬时稳压刚需，单机用量提升3-5倍）、新能源车（启停/刹车能量回收，单车用炭5-8kg）、轨交/电网（城轨、风电变桨、电网调频配套率快速提升）。\r
国内电容炭市场规模2026年预计超20亿元，年增速30%以上。元力作为国内唯一量产企业和全球核心增量来源，在供需严重失衡的格局中处于极有利的议价地位。\r
本章核心结论：元力股份是超级电容炭国产替代绝对龙头——技术唯一、产能落地、客户优质、高毛利、高成长。AI算力+新能源车双轮驱动下，电容炭是公司当前确定性最高的增长引擎。\r
\r
第四章 钠电硬碳负极——最大的隐藏利润弹性\r
4.1 战略定位：钠电池负极核心材料\r
钠离子电池被公认为锂离子电池的重要补充，在储能、低速电动车、两轮车、备用电源等场景具有成本低、低温性能好、安全性高的优势。2026年被行业视为钠离子电池量产元年，宁德时代等头部企业已完成标准化GWh工厂改造并开启大规模交付。\r
硬碳是钠离子电池的主流负极材料，占电池成本约15%-20%。与锂电池负极使用的石墨不同，钠离子半径较大无法嵌入石墨层间，硬碳因其无序结构和丰富的微孔，成为钠电池负极的最优选择。元力股份深度绑定这一产业链核心环节，是国内生物质硬碳龙头企业。\r
4.2 技术路线：生物质路线的成本王者\r
元力采用竹基/椰壳基生物质路线制备硬碳，工艺与活性炭生产约70%同源，可充分利用公司在活性炭领域积累的碳化、活化技术经验。核心性能指标为比容量约300mAh/g，处于行业领先水平，循环稳定性优异。\r
相比竞品采用的化工合成路线，元力的生物质路线原材料易得、成本优势显著。公司硬碳均价约3万元/吨，在钠电池电芯降本的大趋势下具备极强的市场竞争力。\r
4.3 产能与客户：绑定宁德时代，快速放量\r
产能规划：\r
阶段\t产能\t状态\r
现有产能\t5000-10000吨/年\t已量产\r
三期1.12万吨\t+1.12万吨/年\t预计2026年10月投产\r
总规划\t5万吨/年（投资约10亿元）\t分期建设\r
\r
建设周期仅约7个月，可快速响应下游需求爆发。控股子公司元力新能源碳材料（南平）年产5万吨新能源硬碳生产技术改造项目环评已于2026年5月11日获原则同意，总投资额6亿元。\r
核心客户：\r
- 宁德时代：核心供应商，批量供货，联合开发高性能硬碳\r
- 中科海钠：已认证并批量供货\r
- 其他：多家主流钠电池企业送样/小批量供货中\r
4.4 业绩弹性测算："再造一个元力"\r
情景\t产能利用率\t年产量\t年营收\t年利润\t对比2025年利润（2.28亿）\r
保守\t60%\t3万吨\t约9亿元\t约0.9亿元\t约39%\r
基准\t80%\t4万吨\t约12亿元\t约1.2亿元\t约53%\r
乐观（满产）\t100%\t5万吨\t约15亿元\t约1.5亿元\t约66%\r
\r
5万吨硬碳满产后，预计新增营收约15亿元、利润约1.5亿元——接近公司2025年整体净利润（2.28亿元），相当于"再造一个元力"。考虑到钠电池产业当前仍处爆发前夜，硬碳业务是公司中长期最大的隐藏利润弹性来源。\r
本章核心结论：钠电硬碳负极是元力股份业绩弹性最大的业务板块。深度绑定宁德时代、中科海钠等头部客户，5万吨产能满产后贡献利润接近2025年全年净利。2026年钠电量产元年，硬碳放量节奏是核心跟踪指标。\r
\r
第五章 固态电池多孔碳——面向未来的期权\r
5.1 多孔碳在固态电池中的角色\r
多孔碳是固态电池负极改性材料和电解质核心添加剂。在硅碳负极体系中，多孔碳骨架可有效缓冲硅在充放电过程中的体积膨胀（可达300%），维持电极结构稳定性；在全固态电解质体系中，多孔碳可作为硫载体或导电骨架，提升离子传输效率。\r
随着固态电池从实验室走向产业化（预计2027-2028年进入规模化量产），多孔碳需求将迎来爆发式增长。目前该赛道仍处于早期阶段，但技术路线确定性较高，是典型的"未来期权"型布局。\r
5.2 元力的技术储备与产能规划\r
元力股份在多孔碳领域覆盖生物质、石油焦、树脂三大碳基前驱体，掌握多种活化工艺技术，产品已用于硅炭负极生产，现有产能500吨/年。\r
公司正在有序推进"年产2000吨多孔碳建设项目"，规划2026年扩至2000吨/年。以15万元/吨的价格测算，满产后约贡献3亿元收入和0.6亿元利润增量。\r
指标\t现状\t规划（2026年）\r
产能\t500吨/年\t2000吨/年\r
产品应用\t硅炭负极\t硅炭负极+固态电解质\r
技术路线\t生物质/石油焦/树脂\t三大前驱体全覆盖\r
预计满产营收\t—\t约3亿元\r
预计满产利润\t—\t约0.6亿元\r
\r
5.3 远期价值评估\r
多孔碳业务当前体量极小，短期内对报表贡献有限。但考虑到：①固态电池是确定性产业趋势；②公司掌握三大碳基前驱体和多种活化工艺，技术储备深厚；③现有500吨产能已实现量产销售（非实验室阶段）——该业务为公司提供了面向固态电池时代的"入场券"。\r
本章核心结论：多孔碳是元力股份的远期期权，短期体量有限但卡位价值突出。2000吨满产后约贡献3亿收入、0.6亿利润。固态电池产业化进度是核心催化。\r
\r
第六章 两大并购——隐藏的整合红利\r
6.1 收购同晟股份100%股权：打通"炭+硅"闭环\r
交易方案\r
2025年11月，元力股份宣布拟以4.71亿元收购福建同晟新材料科技股份公司100%股权，采用"80%股份+20%现金"组合支付。其中现金对价9414万元，股份对价3.77亿元（发行价12.58元/股，发行2993.32万股）。同时向实际控制人卢元健发行股份募集配套资金1亿元（发行价13.18元/股，发行758.73万股）。交易完成后总股本将增至约4.017亿股，实际控制人合计持股22.42%，控制权稳定。2026年5月29日已收到深交所恢复审核通知，预计年内完成。\r
业绩承诺\r
年度\t承诺净利润\t累计\r
2026年\t≥5000万元\t5000万元\r
2026-2027年\t—\t≥1.025亿元\r
2026-2028年\t—\t≥1.572亿元\r
\r
若未达成，业绩承诺方（卢元方等11名交易对方）将以股份或现金方式补偿。\r
战略意义\r
同晟股份成立于2005年，专注二氧化硅研发生产销售，拥有35项有效专利（发明10项），是福建省"专精特新"中小企业和科技"小巨人"企业。其二氧化硅产品广泛应用于橡胶/轮胎、蓄电池隔板、牙膏、涂料等领域，客户包括安踏、李宁等知名品牌代工厂。\r
此次并购的战略逻辑清晰：①打通"炭+硅"闭环——元力的硅酸钠是同晟生产二氧化硅的核心原料，交易完成后可实现上下游协同降本；②补齐二氧化硅业务短板，强化"炭&硅"产业循环布局；③减少关联交易——同晟股份实际控制人卢元方与元力实际控制人卢元健为兄妹关系，交易完成后可提升上市公司业务独立性。\r
6.2 收购Clarimex 49%股权：全球化落子\r
2025年12月，元力股份全资子公司南平元力与Norit签署股份购买协议，以自有资金2556万美元收购Norit持有的Clarimex 49%股权。Clarimex位于墨西哥，从事活性炭生产与销售，此次收购将帮助元力开启美洲市场业务布局，进一步巩固全球木质活性炭市场地位。\r
这是元力继国内7大基地布局后首次出海落子，标志着公司全球化战略正式启动。\r
6.3 并购整合预期贡献\r
并购标的\t交易金额\t预计贡献（2026年）\t战略价值\r
同晟股份100%\t4.71亿元\t净利≥5000万元\t打通炭硅闭环+减关联交易\r
Clarimex 49%\t2556万美元\t投资收益（未披露）\t打开美洲市场\r
\r
两项并购均处于审批阶段，若年内顺利完成，同晟股份的5000万净利承诺将为2026年业绩提供确定性增量，相当于当前归母净利的约22%。\r
本章核心结论：两大并购是元力战略升级的关键布局——同晟股份打通"炭+硅"产业闭环、提供业绩增量，Clarimex开启全球化征程。需密切关注审批进度和整合效果。\r
\r
第七章 股价与市场表现——资金共识正在形成\r
7.1 5月超级电容板块爆发\r
2026年5月，A股超级电容板块集体爆发。元力股份作为上游电容炭唯一国产龙头，月内涨幅高达58%，录得8天4板的亮眼表现。同期，江海股份（2连板）、艾华集团、凯恩股份、法拉电子、风华高科、火炬电子等超级电容产业链标的联袂走强，板块联动效应显著。\r
核心催化：国金证券发布研报指出，AI数据中心（AIDC）算力密度跃迁驱动供电架构变革，超级电容成为结构性必需品，已从实验室方案走向机柜级标配。英伟达GB300预计需要1500万-1800万颗超级电容，而全球龙头武藏规划年产能仅650万颗，供需缺口超50%。2026年下半年Rubin平台放量将是产业链业绩兑现的关键窗口。\r
7.2 筹码持续集中，主力逆势吸筹\r
截至2026年一季度末，元力股份股东户数降至1.68万户，较上期减少3.84%，筹码呈持续集中趋势。股东户数的下降与股价上涨同步出现，表明主力资金和机构处于逆势吸筹阶段，而非散户追涨驱动。\r
公司持续大手笔回购：5月初已回购超4100万元用于注销或激励，同时推出长达10年的事业合伙人持股计划，彰显管理层对核心基本盘的长期信心。\r
7.3 当前估值水平\r
截至2026年5月末，元力股份动态市盈率（PE TTM）约37倍，位于近一年相对高位，主要由5月超50%的涨幅驱动。\r
估值指标\t数值\r
动态PE（TTM）\t约37倍\r
2026E PE（基于券商预测）\t约24倍（国泰海通目标价19.20元）\r
2027E PE（基于券商预测）\t约16-20倍\r
可比公司2026E PE均值\t约17倍\r
\r
从可比估值角度看，当前37倍PE相对偏高，但若考虑：①电容炭高毛利（50%-60%）业务占比提升带来的估值重塑；②钠电硬碳2026年放量预期；③同晟股份并购并表贡献——2026-2027年业绩增速有望显著高于传统业务时期，给予一定估值溢价具备合理性。\r
7.4 机构观点汇总\r
机构\t评级\t核心观点\r
国泰海通\t增持\t国内木质活性炭龙头，开启美洲布局，目标价19.20元\r
光大证券\t买入\t新能源碳材料进展顺利，硬碳多孔碳量产，2026-2027年EPS 0.92/1.12元\r
国金证券\t—\tAI数据中心超级电容成结构性必需品，2026H2 Rubin平台放量是关键窗口\r
\r
本章核心结论：5月股价爆发有坚实产业逻辑支撑（AI算力驱动超级电容需求爆发），筹码集中+公司回购构成安全垫。当前37倍PE偏高但考虑高成长性有一定合理性，核心跟踪新能源业务放量节奏以验证估值。\r
\r
第八章 风险提示与核心结论\r
8.1 七大风险提示\r
序号\t风险类别\t风险描述\t影响程度\r
1\t主业承压\t2025年归母净利下滑19.78%，若硅化物毛利率未能如期回升，传统业务或继续拖累整体盈利\t中\r
2\t新能源占比过小\t2025年新能源碳材料营收占比仅约5%，超级电容炭虽增速快但绝对体量有限，短期难以扭转盈利结构\t中\r
3\t钠电放量不确定性\t钠电硬碳仍处爆发前夜，大规模放量需等钠电产业链整体成熟；宁德时代等大客户量产节奏存在不确定性\t中高\r
4\t客户集中度风险\t宁德时代（硬碳）、江海股份（电容炭）等头部客户占比较高，过度依赖单一客户存在订单波动风险\t中\r
5\t并购审批风险\t同晟股份并购尚未完成，存在深交所审核/证监会注册等审批不确定性；即使完成也存在整合不及预期风险\t中\r
6\t技术迭代风险\t石墨烯等新型碳材料可能替代传统电容炭；固态电池多孔碳技术路线尚未完全收敛，存在选错路径风险\t低中\r
7\t价格战风险\t国内超级电容炭产能持续释放（元力自身扩产+潜在新进入者），可能引发价格下行，压缩高毛利空间\t低中\r
\r
8.2 核心结论\r
元力股份（300174）正处于从"传统活性炭龙头"向"新能源碳材料平台"蜕变的关键节点。公司拥有三条高景气赛道并行：\r
超级电容炭（确定性最高）：A股唯一碱活化法量产企业，打破日本可乐丽30年垄断。1000吨/年满产满销，订单排至2027年，毛利率50%-60%。AI算力驱动+供需严重失衡（缺口>70%），2026年贡献营收2.5-3亿元。2027年规划产能翻倍至2000吨。\r
钠电硬碳负极（弹性最大）：深度绑定宁德时代，5万吨总规划满产后年利润约1.5亿元——"再造一个元力"。2026年钠电量产元年，三期1.12万吨预计10月投产。\r
固态电池多孔碳（未来期权）：三大碳基前驱体全覆盖，规划2026年扩至2000吨，满产约3亿收入、0.6亿利润。卡位固态电池产业链核心材料。\r
叠加两大并购整合红利——同晟股份（打通炭硅闭环，2026年承诺净利≥5000万）+ Clarimex（开启美洲市场）——公司成长逻辑清晰，中长期投资价值显著。\r
但需清醒认识到：当前新能源业务营收占比仅约5%，传统活性炭仍为绝对主体（95%）。股价5月涨幅58%已部分反映乐观预期，当前37倍PE需用业绩高增长来消化。\r
关键跟踪指标：\r
1. 超级电容炭季度出货量及毛利率变化\r
2. 硬碳产能投产进度及宁德时代订单落地情况\r
3. 同晟股份并购审批进展及并表时间\r
4. 英伟达Rubin平台交付节奏对上游超容产业链的拉动\r
5. 硅化物毛利率回升幅度\r
投资评级参考：基于2026E/2027E业绩增速（券商预测20%+/30%+），以及电容炭国产替代龙头+钠电硬碳+固态多孔碳+两大并购的多重成长驱动，给予"重点关注"评级。短期需警惕估值偏高和新能源业务放量不及预期的风险，中长期看好公司从传统材料龙头向新能源碳材料平台的战略转型。
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