中科曙光

核心观点：国产算力“链主”，从硬件制造商向生态运营商跃迁截至2026年3月，中科曙光已不仅仅是一家服务器硬件厂商，而是完成了向“全栈算力服务平台商”和“算力生态修路者”的战略转型。其核心价值逻辑在于：“海光信息（芯片）。在2025-2026年的AI算力爆发期，曙光凭借浸没式液冷的绝对垄断地位和海光信息的股权增值，成为了国产算力产业链中确定性最高的标的之一。一、财务基本面分析（截至2026年3月）1. 2025年全年业绩回顾根据2026年2月24日发布的《2025年度业绩快报》：营业总收入：149.70亿元，同比增长13.86%。归母净利润：21.13亿元，同比增长10.54%。扣非净利润：17.85亿元，同比增长30.17%。交易员解读：扣非净利润增速显著高于营收增速，说明公司高毛利的液冷业务和算力服务占比提升，盈利质量大幅改善。2. 2026年一季度前瞻趋势判断：结合海光信息2026年Q1预告（净利预增22%-42%）及曙光在手订单情况，预计2026年Q1曙光将延续“营收稳健、利润高增”的态势。关键驱动：万卡级智算集群的交付进入高峰期，液冷服务器渗透率进一步提升。3. 财务隐忧与亮点亮点：经营性现金流虽在一季度通常为负（行业季节性特征），但全年回款能力因政府及央企大单增加而增强。隐忧：应收账款体量较大（占比较高），主要客户为G端（政府）和B端（大型央国企），回款周期较长，需关注坏账计提风险。二、核心护城河：三大业务支柱1. 液冷技术：绝对的市场统治者市场地位：截至2025年末，中科曙光（含子公司曙光数创）在浸没式液冷领域的市场占有率高达58.8%-65%，是当之无愧的龙头。技术壁垒：拥有第四代浸没式液冷技术，单机柜功率密度达750kW，PUE值低至1.03-1.05（远优于风冷的1.5+）。商业价值：液冷服务器毛利率超过32%，比普通服务器高出10个百分点以上。随着“东数西算”及各地智算中心强制要求液冷比例（部分省份要求>50%），该业务已成为公司的“利润奶牛”。子公司联动：控股62.07%的曙光数创（872808.BJ）是液冷核心载体，其业绩并表直接增厚曙光利润。2. 参股巨头：海光信息（688041.SH）持股情况：持有海光信息27.96%的股份，是其第一大股东。价值重估：截至2025年底/2026年初，海光信息市值一度突破5000亿大关。按持股比例计算，曙光持有的海光股权价值约为1400亿-1500亿元。交易员视角：曙光的总市值（约1300亿左右）甚至低于其持有的海光股权价值，存在显著的“控股公司折价”，具备极高的安全边际和重估潜力。协同效应：海光的DCU（深算系列）与曙光的服务器、液冷系统形成了“芯片+整机+散热”的完美闭环，尤其在国产AI训练场景中，是唯一能大规模替代英伟达的方案之一。3. 智算中心与算力服务：从卖产品到卖服务战略转型：2025年提出的“AI计算开放架构”（类似安卓模式），打破封闭自研，构建开放生态。落地成果：成功打造万卡级超集群（scaleX），并在郑州等地落地多个百亿级智算中心项目。主导了全国80%以上的超算中心向智算中心的转化建设。2025年智算/AI基础设施订单超150亿元，营收占比提升至35%左右。三、生态圈与合作伙伴（2025-2026最新动态）中科曙光正在构建一个庞大的“超智融合”生态，其合作伙伴覆盖了从底层硬件到上层应用的全链条：1. 核心生态联盟行业AI智能体开放生态联盟（2025年4月成立）：发起方：中科曙光。核心成员：百度（文心一言）、立思辰、高教社、中科天玑、中教云等。目标：推动AI在科研教育、生物信息、精准医疗等领域的落地，解决“有算力无应用”的痛点。九源智能计算系统生态联合体（2025年11月）：加入该联合体，携手中国信通院发布《AI计算开放架构研究报告》，推动异构算力融合。2. 战略合作伙伴商汤科技 & 大晓机器人（2025年12月）：达成战略合作，共建“算力基础设施+世界模型+具身智能”生态，加速AI向物理世界（机器人）延展。存储生态：联合多家合作伙伴构建“先进存力”生态，解决AI大模型训练中的数据吞吐瓶颈。云联盟：作为中关村云计算产业联盟的核心成员，联合汉能投资、海光信息等40余家企业推动智能化生态合作。四、参股与控股子公司图谱中科曙光通过“孵化+投资”模式，布局了至少47家子公司及参股公司，形成了严密的产业矩阵：表格公司名称关系持股比例 (约)核心业务与价值海光信息参股 (第一大股东)27.96%核心资产。国产x86 CPU及DCU龙头，AI算力芯片唯一标的。股权价值巨大。曙光数创控股62.07%液冷龙头。北交所上市公司，专注浸没式液冷，高毛利核心来源。中科星图参股15.70%数字地球龙头，受益于算力+大数据应用场景拓展。曙光云计算全资/控股100%承载政务云、城市云运营，算力服务变现主体。其他非上市实体控股/参股varying遍布各地的数据中心运营公司、存储技术公司，构成区域算力网络。注：2025年曾市场传闻曙光与海光进行换股吸收合并，虽未最终实施，但双方业务绑定程度已近乎一体。五、风险提示潜在风险地缘政治风险：作为“实体清单”企业，供应链（尤其是先进制程芯片代工）若受进一步制裁，可能影响海光芯片产能，进而波及曙光整机交付。应收账款风险：G端业务占比高，财政预算收紧可能导致回款周期拉长，影响现金流。估值波动：股价高度关联海光信息市值，若半导体板块回调，曙光将承受双重杀跌。

总结：中科曙光已不仅是卖服务器的，它是中国版“英伟达+Vertiv（维谛）。在2026年的时点，其投资价值在于被低估的股权资产（海光）与高成长的液冷主业之间的戴维斯双击。

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