《北美核心供应链》系列三、NVIDIA价值链

一、英伟达业务版图与中国供应链概览1.1 英伟达四大核心业务板块技术要求

英伟达作为全球
AI 芯片龙头，其业务版图已从传统
GPU 扩展为四大核心板块：GPU、AI
芯片、自动驾驶和数据中心。在技术要求方面，各业务板块呈现出不同特征。

GPU 业务方面，英伟达最新的
GeForce RTX 5090 D 拥有
920 亿个晶体管，AI
算力最高可达
2375 TOPS，采用
DLSS 4 多帧生成技术，性能提升最高可达
8 倍。在数据中心领域，英伟达推出了
Blackwell Ultra（GB300）架构，在推理性能上较上一代
Hopper 架构提升
40 倍，特定科学计算场景（如蛋白质折叠预测）性能甚至达到
900 倍跃升。GB300
提供
15 PFLOPS FP4 算力、288GB
HBM3e（12
层堆叠）、8TB/s
带宽、1,400W
TDP。

AI 芯片产品线包括多个系列：H100
基于
Hopper 架构，拥有
16,896 个
CUDA 核心和
80GB HBM3 显存，带宽达
3.35TB/s；H200
在架构上与
H100 同源，但首次搭载
144GB HBM3e 显存，带宽提升至
4.8TB/s；B200、B300
为
Blackwell 架构，专为万亿参数模型设计；GB200
集成
2 颗
B200 GPU 和
1 颗
Grace CPU，通过
NVLink 实现机架级液冷设计，AI
性能是
H100 系统的
65 倍。

自动驾驶业务方面，英伟达推出了
Alpamayo 全栈方案，包含
100 亿参数
VLA 模型
+ AlpaSim 开源仿真
+ 1700 小时物理
AI 数据集，覆盖感知→决策→控制→仿真验证全流程。硬件平台包括
DRIVE AGX 车载芯片、云端
DGX 训练系统和
OVX 仿真平台。根据规划，2026
年
Hyperion 9/10 平台正式量产，落地
L2++ 与点到点高阶智驾；2027
年联合
Uber、比亚迪在全球多个城市启动
L4 Robotaxi 试点；2028
年将
L4 Robotaxi 扩展至全球
28 城，目标组建
10 万辆运营车队。

数据中心业务已成为英伟达的绝对主力。2025
财年数据中心业务营收达
1152 亿美元，占总营收的
88.3%，同比增长
142%。2025 年第四季度数据中心收入达
356 亿美元，较第三季度增长
16%，较去年同期增长
93%。英伟达在
GTC 2026 上正式提出
“AI 工厂”
理念，将数据中心从传统的
“采购
GPU” 模式升级为
“整柜交付的
AI 生产单元”，DSX
AI Factory 参考架构提供从服务器设计、网络拓扑到电力散热的完整数据中心方案。

1.2 英伟达全球供应链布局与中国供应商地位

英伟达的全球供应链呈现出高度集中的特征。在制造环节，台积电承担英伟达
AI 芯片的先进制程生产，是
GB200 等新一代
GPU 的核心制造伙伴，采用最先进的
4nm、5nm 制程。在封测环节，台积电、日月光等负责芯片封测，确保高算力芯片的性能稳定性与可靠性，在先进封装技术（如
Chiplet）领域与英伟达深度合作。

中国供应商在英伟达供应链中占据重要地位。根据行业分析，中国企业在全球光模块市场占据绝对主导地位，合计占据全球
70% 以上的市场份额。在
AI 服务器代工领域，工业富联是英伟达
GB200 NVL72 主要供应商，负责将英伟达
AI 芯片整合为包含液冷系统的整机机柜，全球产能占比约
50%，显著领先于广达的
22% 和纬创资通的
20%。

从供应链层级来看，英伟达供应商体系分为多个层级。第一层级是工程师样品代码；第二层级是白名单代码（White
List Code），当某公司的产品通过各种性能和可靠性测试后，在接近量产时，英伟达会派团队评估该公司的设计能力、品质管控及量产能力，如果各项指标均符合要求，该公司将被加入白名单；第三层级是核心
AVL（Approved
Vendor List），这一层级通常由长期合作伙伴组成，如讯强、台达、AVC
及双鸿等老牌散热厂家，这些企业与英伟达保持了
10 年以上合作关系，并参与过多次大批量项目。

英伟达还建立了合作伙伴网络（NPN）认证体系，分为
Elite 精英级、Preferred
优选级、Registered
注册级三个等级，其中
Elite 是最高级别，合作深度、技术支持、资源倾斜都远超其他级别。

1.3 A 股上市公司在英伟达供应链中的分布

A 股上市公司在英伟达供应链中分布广泛，涵盖了从
AI 服务器制造、PCB
/ 载板、光模块
/ 光引擎、液冷散热、电源管理到芯片封装测试等关键环节。

在
AI 服务器整机制造领域，工业富联（601138）是绝对龙头，作为全球最大的服务器代工厂，是英伟达
A100/H100 等旗舰
AI 服务器的主要组装厂商，也是英伟达
GB300 服务器全球独家代工厂，承接其数据中心业务
40% 的份额。浪潮信息（000977）是全球
AI 服务器龙头，与英伟达深度合作，全球
AI 服务器市场占有率超
30%。

PCB / 载板领域的核心供应商包括：胜宏科技（300476）是英伟达显卡
PCB 全球龙头，份额约
50%，独家供应
GB300 五阶
HDI 板，是全球唯一能够量产五阶
HDI 板的企业；沪电股份（002463）是
GPU 主板核心供应商，料号通过英伟达认证，是全球首家通过英伟达
M9 级
78 层正交背板认证并批量供货的企业。

光模块
/ 光器件领域的头部企业包括：中际旭创（300308）是英伟达
800G 光模块独家供应商，锁定其
80% 的
1.6T 光模块订单，全球市占率超
50%；天孚通信（300394）是英伟达光引擎独家供应商，在
CPO 光引擎细分市场市占率超
60%，占据英伟达
65% 采购份额；新易盛（300502）是全球高速光模块市场的另一大供应商，与中际旭创同为英伟达
800G 光模块的主要供应商。

液冷散热领域的核心供应商包括英维克（002837），作为国内唯一实现液冷全链条自主研发生产的企业，是英伟达
CDU 核心供应商，独家供应
GB300 机柜级液冷方案；高澜股份（300499）提供液冷板
+ 浸没式方案，其快换接头（UQD）被列入英伟达液冷技术核心供应商名单。

电源管理领域，麦格米特（002851）是英伟达
AI 服务器电源
A 股唯一供应商，为英伟达
GB200 系统提供
570kW 机柜级
HVDC 电源，还获得英伟达
NVL72 服务器首批
3000 组订单。

芯片封装测试领域，通富微电（002156）是大陆唯一具备
AI 芯片高端封装量产能力的
OSAT，长电科技（600584）是中国大陆唯一通过英伟达
H20 封装认证的企业。

关键材料供应商包括：菲利华（300395）是全球高端光刻用石英玻璃核心供应商，通过台积电等代工厂供应，是英伟达先进制程芯片的重要部件供应商；生益科技（600183）是全球第二大、中国最大的覆铜板生产企业，其高频高速
CCL 已应用于英伟达高端服务器；江丰电子（300666）通过台积电向英伟达间接供应高纯金属溅射靶材；铂科新材（300811）是
GPU 电感软磁粉芯独家供应商，金属磁粉芯全球市占率第一。

二、核心供应商深度分析

2.1 光模块与光器件供应商中际旭创（300308）

中际旭创作为全球光模块绝对龙头，在英伟达供应链中占据核心地位。公司是英伟达
800G 光模块独家供应商，锁定其
80% 的
1.6T 光模块订单，全球市占率超
50%。在技术实力方面，中际旭创是唯一同时获得英伟达、微软、Meta、谷歌四大北美云厂商认证的厂商，显示出极强的客户认可度。

财务表现方面，中际旭创
2025 年实现了爆发式增长。公司全年营业收入
382.4 亿元，同比增长
60.25%；归母净利润
107.97 亿元，同比大增
108.78%；扣非净利润
107.10 亿元，同比增长
111.31%。盈利能力显著提升，毛利率达到
42.04%，同比上升
8.24 个百分点；营业利润率达到
35.56%，同比上升
10.21 个百分点；净利润率达到
30.28%，同比上升
7.77 个百分点。基本每股收益
9.71 元，同比增长
109.72%；加权平均净资产收益率达到
34.16%。

中际旭创的竞争优势体现在多个方面：一是技术领先，1.6T
光模块良率达
95%，成本较传统方案降低
30%，1.6T
硅光引擎良率达
90%，远超
75% 的行业平均水平；二是产能规模，800G/1.6T
总产能超
2500 万只，月产能超
20 万只，订单排至
2026 年底；三是客户资源优质，境外收入占比达
90.59%，主要来自北美市场。

根据券商预测，中际旭创
2026-2027 年收入分别为
1108/2045 亿元，同比增速分别为
190%、85%；归母净利润分别为
390/789 亿元，同比增速分别为
261%、102%。对应
6884 亿市值，PE
估值分别为
18、9 倍。

天孚通信（300394）

天孚通信是英伟达光引擎独家供应商，在光模块产业链中占据关键地位。公司在
CPO 光引擎细分市场市占率超
60%，占据英伟达
65% 采购份额，耦合效率
95% 以上。天孚通信是全球唯二能量产
CPO 光引擎的企业（另一家为
Coherent），技术壁垒极高。

财务数据显示，天孚通信
2025 年实现营业收入
51.63 亿元，同比增长
58.79%；归母净利润
20.17 亿元，同比增长
50.15%；扣非净利润
19.76 亿元，同比增长
50.42%。公司盈利能力优异，营业利润率达到
45.55%，净利润率为
39.08%，归母净利润率为
39.07%。基本每股收益
2.60 元，加权平均净资产收益率高达
41.91%。

天孚通信的核心竞争力体现在：一是
“卖铲人”
逻辑，无论哪家光模块厂商出货，都需要使用光引擎，因此公司具有极强的抗周期性；二是财务质量优异，2024
年净利率
41.3%，2025
年前三季度仍维持
37.4%，ROE
常年在
30% 以上，资产负债率只有
16%，几乎不靠外部融资发展；三是技术壁垒高，产品需要经过多年客户认证，新玩家难以进入，已形成头部寡头垄断格局。

天孚通信在泰国基地已实现量产，2026
年扩产至年产能
500 万只。券商预计
2026 年净利润增速还有
40% 到
60% 的空间。

新易盛（300502）

新易盛是全球高速光模块市场的第二大供应商，与中际旭创同为英伟达
800G 光模块的主要供应商。公司全球市占率
15%-20%，在
800G 市场份额提升至
20%。新易盛在
LPO（线性直驱）技术方面处于领先地位，其
800G LPO 模块功耗降低
50%，已获得
Meta 批量订单。

根据公司业绩预告，新易盛
2026 年预计营收
420-450 亿元（增长
60-65%），净利润
160-185 亿元（一致预期）或
220-250 亿元（乐观预期）。公司
12.8T XPO 模块已发布，3.2T
前瞻布局，是英伟达
LPU 推理芯片光互联核心供应商，2026
年推理光模块收入预计超
80 亿元。

2.2 PCB / 载板供应商胜宏科技（300476）

胜宏科技是英伟达供应链中最核心的
PCB 供应商之一，被誉为
“中国搭子”。公司是英伟达显卡
PCB 全球龙头，份额约
50%，独家供应
GB300 五阶
HDI 板，是全球唯一能够量产五阶
HDI 板的企业。在
AI 服务器
PCB 领域，胜宏科技全球市占率超
50%，PTFE
材料
PCB 良率达
85%（行业平均约
60%），已实现
1.6T 光模块
PCB 量产。

财务表现方面，胜宏科技
2025 年实现营业收入
192.92 亿元，同比增长
79.77%；归母净利润
43.12 亿元，同比增长
273.52%；扣非净利润
43.04 亿元，同比增长
277.07%。公司盈利能力大幅提升，基本每股收益
5.01 元，加权平均净资产收益率达到
35.56%。英伟达贡献收入超
100 亿元，占总营收
60% 以上。

胜宏科技的技术优势明显：公司拥有
378 项专利（发明专利
175 项），掌握
8 阶
28 层
HDI 量产能力，突破
100 层以上高多层
PCB 制造技术，224Gbps
高速传输能力领先行业
1-2 年。截至
2024 年，公司拥有有效专利
389 项（其中发明专利占比
60%），覆盖高多层板微孔加工、高速信号传输等核心技术。

在
AI 服务器
PCB 细分市场，胜宏科技
2025 年
H1 全球份额达
13.8%，位居全球第一；在
UBB（通用基板）领域全球第一，是谷歌
TPU 核心供应商。公司泰国产能爬坡超预期，英伟达
GB300 订单持续交付。

沪电股份（002463）

沪电股份是
GPU 主板核心供应商，在高端
PCB 领域具有稳固的技术壁垒。公司料号通过英伟达认证，是全球首家通过英伟达
M9 级
78 层正交背板认证并批量供货的企业。在全球
AI 服务器
PCB 市场中，沪电股份
2025 年市场份额超
15%，仅次于台湾厂商，在大陆企业中排名第一。

财务数据显示，沪电股份
2025 年实现营业收入
189.45 亿元，同比增长
41.98%；归母净利润
38.22 亿元，同比增长
47.74%。公司盈利能力稳定，毛利率保持在较高水平，ROE
达到
25.28%。2026 年
Q1 净利润预增
185%-215%，显示出强劲的增长势头。

沪电股份的技术壁垒更为稳固，原因包括：一是研发投入占比更高且持续增长；二是通过参与
M10 材料标准制定，从
“规格接受者”
升级为
“标准共同定义者”；三是技术覆盖更广，从高多层板到车规级认证（如
IATF16949），形成全场景技术能力。公司的核心竞争力源自六大技术壁垒：信号传输性能
112Gbps/mm 损耗率
0.28dB，优于同业
20%；液冷散热结构
17 项专利，散热效率达
35W/cm²（传统方案的
2.3 倍）；埋陶瓷板技术支持
224Gbps 传输速率下信号完整性；高密度互连技术微孔直径缩小至
50μm，需进口激光设备（单台
2000 万元）。

2.3 液冷散热供应商英维克（002837）

英维克是国内液冷散热领域的绝对龙头，在英伟达供应链中占据核心地位。公司是国内唯一实现液冷全链条自主研发生产的企业，从芯片级冷板到系统级
CDU（冷却分配单元）全覆盖，核心部件自研率超
90%，形成难以复制的技术闭环。英维克是唯一同时通过英伟达
MGX 和英特尔
UQD 联盟双重认证的国内液冷厂商，成为英伟达
GB300 液冷系统的核心供应商，拿下了中国区
50% 的液冷机柜订单。

财务表现方面，英维克
2025 年液冷业务营收增长
180%，毛利率
31.7%。公司冷板式液冷市占率超过
50%，在整个数据中心液冷市场的市占率是
25%，均为行业第一。英维克拥有
1371 项专利（发明专利
102 项），主导
3 项国家液冷标准制定，在快换接头防漏液、两相流沸腾控制等核心技术领先行业
2-3 年。

英维克的技术优势体现在多个方面：一是全链条技术能力，从冷板、CDU
到快速接头等核心部件全自研自产；二是产品性能优异，冷板式液冷单机柜散热能力达
200kW，浸没式方案
PUE 低至
1.08，远超行业平均水平；三是客户资源优质，已成功切入英伟达供应链体系，2025
年锁定订单达
6-8 亿元，占据其
CDU 供应链
30%-40% 的份额。

根据行业分析，英维克作为英伟达
CDU 核心供应商，Rubin
NVL72 液冷机柜独家适配，单柜价值
80-100 万元；全链条技术能力（冷板
+ CDU + 管路），毛利率
35% 以上，2026
年液冷业务收入预计超
50 亿元。

2.4 AI 服务器制造与组装供应商工业富联（601138）

工业富联是全球
AI 服务器制造的绝对龙头，在英伟达供应链中占据不可替代的地位。公司是英伟达
GB300 服务器全球独家代工厂，承接其数据中心业务
40% 的份额，2025
年
Q2 云计算业务占比
52%，AI
服务器营收同比增
60%，订单排至
2026 年。工业富联在全球
AI 服务器
ODM/EMS 市场份额约
12%-15%，位居行业前三；在
AI 服务器细分领域，其
2024 年交付份额估计超过
30%。

财务表现方面，工业富联
2025 年实现营业收入
9028.87 亿元，同比增长
48.22%；归母净利润
352.86 亿元，同比增长
51.99%。公司盈利能力提升，毛利率为
6.98%，净利率为
3.91%，较上年同期上升
0.10 个百分点；基本每股收益
1.78 元，同比增长
52.14%；加权平均净资产收益率达到
21.65%，同比增长
5.8 个百分点。

工业富联的技术优势主要体现在四个维度：一是散热与液冷技术，其超流体液冷技术支持单芯片
1500W TDP 散热（行业平均
800W），PUE
值低至
1.06-1.1，能耗较传统风冷降低
30% 以上；二是制造工艺与集成能力，产线自动化和智能化程度高，使用数字孪生和
AI 做产线实时监控，GB200
良率达
90% 以上，出货良率稳定在
99.5%；三是高速互联技术，800G
以上高速交换机全年营收同比暴增
13 倍；四是先进封装技术，与英特尔联合研发的超流体液冷技术，相关专利超
1000 件。

工业富联已摆脱了
“低附加值代工”
的标签，构建了从芯片基板、高速互联、液冷散热到系统集成的全链条技术壁垒，拥有超过
1.2 万项技术专利，AI
相关专利占比超过
30%。公司在液冷领域的布局领先，自研的超流体浸没式液冷方案可将数据中心
PUE 降至
1.06 以下，远低于国家
1.3 的标准，单机柜散热能力可达
1300kW，完美适配下一代
GPU 高达
2000W 的
TDP 需求。

2.5 电源管理供应商麦格米特（002851）

麦格米特是英伟达
AI 服务器电源的
A 股唯一供应商，在电源管理领域具有独特地位。公司为英伟达
GB200 系统提供
570kW 机柜级
HVDC 电源，还获得英伟达
NVL72 服务器首批
3000 组订单。麦格米特是全球少数掌握
800V 高压直流（HVDC）核心技术的企业，在其
5.5kW PSU 模块中，采用了第五代
GaN 功率器件，将转换效率提升至
98%（行业平均约
95%），并实现了
100W / 立方英寸的功率密度，是传统产品的两倍。

财务方面，麦格米特
2025 年上半年营收
46 亿元，研发费用率长期超
11%，拥有
2800 + 研发人员、超
1700 项有效专利（含
58 项
HVDC 核心专利），构建三大核心技术平台，布局
GaN/SiC 宽禁带半导体技术。公司形成完整
AI 电源解决方案，产品价值量有望从
2 元
/ W 跃升至
5-6 元
/ W。

麦格米特的技术优势体现在：一是全栈式电力电子技术壁垒，核心团队源自华为电气，拥有二十余年的电力电子、热管理、自动控制技术全栈研发能力；二是技术创新能力强，在
800V 高压直流电源领域实现
97.5% 以上的转换效率，达到全球领先水平；三是前瞻性布局，提前布局下一代
SST 固态变压器技术，与谷歌、英飞凌联合研发，实现与国际巨头同步技术迭代。

在英伟达
GTC 大会上，麦格米特展示了针对
Rubin 架构的电源方案，其技术壁垒主要体现在架构创新、核心器件应用和全栈整合能力三个层面。

2.6 芯片封装测试供应商通富微电（002156）

通富微电是大陆唯一具备
AI 芯片高端封装量产能力的
OSAT（外包半导体封装测试），在先进封装领域具有重要地位。公司在
Chiplet、2.5D/3D 封装领域处于国际第一梯队，其自主研发的
2.5D 封装技术支持
120mm×120mm 超大芯片（行业平均
80mm），并为
AMD MI300X 提供
HBM3 封装服务，良率高达
98%（行业领先水平）。

财务数据显示，通富微电
2025 年前三季度实现营业收入
201.16 亿元，同比增长
17.77%；归母净利润
8.60 亿元，同比增长
55.74%；扣非净利润
7.78 亿元，同比增长
43.69%。公司预计
2025 年全年归母净利润为
11 亿至
13.5 亿元，同比增幅达
62.34% 至
99.24%；扣非净利润为
7.7 亿至
9.7 亿元，同比增长
23.98% 至
56.18%。

通富微电的技术壁垒包括：一是
TSV 硅通孔专利领先，拥有
82 项
TSV 专利，国内第一，良率
99.2% 以上，支持
7nm/5nm 叠层封装，散热与密度行业顶尖；二是高堆叠与晶圆减薄技术，核心工艺攻克
70μm 超薄堆叠（良率
95%）、32
层闪存堆叠等难题，满足
3D NAND/DRAM 高堆叠、高可靠需求；三是大尺寸
FCBGA 封装能力，实现量产，解决了超大尺寸封装中的翘曲和散热难题，技术实力对标台积电
CoWoS。

2.7 关键材料供应商铂科新材（300811）

铂科新材是
GPU 电感软磁粉芯的独家供应商，在关键材料领域具有垄断地位。公司是芯片电感软磁粉芯的全球独家供应商，成功替代日本厂商，产品具备耐高温、低损耗的核心优势，为英伟达
GPU 供电模块（VRM）供应电感，是其全球第一大电感供应商。GB200
对该产品的用量较
H100 提升
32%，毛利率超
40%。

铂科新材的技术优势体现在：一是材料技术领先，金属磁粉芯全球市占率第一；二是产品性能优异，具备耐高温、低损耗的核心优势；三是客户粘性强，作为独家供应商，客户转换成本极高。

公司主要客户包括
ABB、比亚迪、格力、固德威、华为、锦浪科技、美的、麦格米特等众多国内外知名企业，建立了长期稳定的合作关系。

菲利华（300395）

菲利华是全球高端光刻用石英玻璃核心供应商，通过台积电等代工厂间接供应英伟达。公司是英伟达先进制程芯片的重要部件供应商，其旗下子公司中益新材研发的第三代石英布（Q
布）是
M9 材料的关键组成部分。菲利华是国产唯一能生产
Low-Dk Q 布（覆铜板基材）的企业，用于英伟达
GB300 等高端服务器。

菲利华的技术壁垒极高，在全球高端光刻用石英玻璃领域占据核心地位。公司客户包含台光、斗山、生益、松下、台耀、联茂等，后续不管是英伟达、谷歌、AWS
有对
M9 石英电子布的需求，公司都将是核心供应商。

三、财务分析与投资价值评估

3.1 核心财务指标对比分析

从上表可以看出，各公司在营收规模和增长速度上存在显著差异。工业富联以
9028.87 亿元的营收规模遥遥领先，但毛利率相对较低（6.98%），这与其代工业务模式有关。中际旭创、胜宏科技、沪电股份营收规模在
180-380 亿元之间，增速在
40%-80% 之间，显示出强劲的增长势头。

盈利能力方面，天孚通信表现最为突出，净利率高达
39.08%，ROE
达到
41.91%，在所有公司中位居第一。中际旭创和胜宏科技的
ROE 分别达到
34.16% 和
35.56%，显示出优秀的净资产收益率。胜宏科技净利润增速高达
273.52%，位居所有公司之首，体现了其在
AI 服务器
PCB 领域的爆发式增长。

3.2 盈利能力与成长性评估

从盈利能力角度分析，天孚通信凭借其在光引擎领域的垄断地位，实现了行业最高的净利率和
ROE 水平。公司
2024 年净利率
41.3%，2025
年前三季度仍维持
37.4%，ROE
常年在
30% 以上，资产负债率只有
16%，几乎不靠外部融资发展。这种优异的财务表现源于其
“卖铲人”
的商业模式，无论哪家光模块厂商出货都需要使用光引擎，具有极强的抗周期性。

中际旭创的盈利能力提升最为显著，2025
年毛利率达到
42.04%，同比上升
8.24 个百分点；营业利润率达到
35.56%，同比上升
10.21 个百分点；净利润率达到
30.28%，同比上升
7.77 个百分点。这主要得益于产品结构向
800G 及以上高端品类倾斜，高毛利率产品占比提升，以及硅光技术带来的成本优势。

从成长性角度看，胜宏科技表现最为突出，净利润增速高达
273.52%，主要受益于
AI 算力
PCB 需求爆发。公司
2025 年营收
192.92 亿元（+79.77%），归母净利润
43.12 亿元（+273.52%），主因英伟达订单放量和产品结构升级。

中际旭创预计
2026-2027 年将保持高速增长，收入分别为
1108/2045 亿元，同比增速分别为
190%、85%；归母净利润分别为
390/789 亿元，同比增速分别为
261%、102%。这种爆发式增长主要源于
1.6T 光模块的大规模放量和
CPO 技术的商用化进程。

工业富联虽然基数较大，但仍保持稳健增长，2025
年营收增长
48.22%，净利润增长
51.99%。公司高毛利的
AI 服务器、CPO
等产品占比持续提升，带动整体毛利率从
2024 年的
8.0% 提升至
2025 年的
8.5%，预计
2026 年将突破
9%。

3.3 估值水平与投资性价比分析

工业富联当前市盈率
31.79 倍，考虑到其作为
AI 服务器全球龙头的地位和稳健的增长前景，预计
2026 年估值有望从
10-15 倍
PE 提升至
20-25 倍
PE。公司
2026 年
AI 服务器业务收入预计超
1500 亿元，占总收入
30% 以上，成为公司第一大业务。

天孚通信当前市盈率
138.31 倍，绝对估值偏高，但考虑到其
41.91% 的
ROE 和稳定的高盈利能力，以及
CPO 时代作为上游核心供应商将获得更多价值分配（CPO
产业链价值占比
30%-50%），券商预计
2026 年净利润增速还有
40% 到
60% 的空间，给予买入评级。

胜宏科技当前市盈率
53.36 倍，参考光模块龙头估值回落趋势（2026
年
PE 逐步降至
20-30 倍），结合公司
273% 的利润增速，给予
2026 年
35-40 倍
PE，对应合理估值区间为
294-336 元。公司是
2025 年的年度超级大牛股（年度涨幅超
580%），当前
280.49 元距历史最高点回撤约
21%，属于主升浪后的健康中级调整。

中际旭创当前对应
6884 亿市值，2025-2027
年
PE 估值分别为
64、18、9 倍。考虑到公司在
1.6T/3.2T 等高端产品的技术领先优势和订单的高确定性，当前估值具有较高的投资性价比。

英维克当前市盈率
193.85 倍，估值较高，但考虑到液冷是解决
AI 算力高密度散热的唯一方案，公司作为龙头享受技术溢价
+ 订单溢价，2026
年估值有望从
30 倍
PE 提升至
50-60 倍
PE。公司
2026 年液冷业务收入预计超
50 亿元，毛利率
35% 以上。

3.4 供应链地位与订单确定性评估

从供应链地位来看，各核心供应商在英伟达体系中占据不同层次的重要地位：

一级供应商（直接供应）：

·
工业富联：英伟达
GB300 独家代工厂，承接数据中心业务
40% 份额，订单排至
2027 年

·
中际旭创：英伟达
800G 光模块独家供应商，锁定
80% 的
1.6T 光模块订单

·
胜宏科技：英伟达显卡
PCB 全球龙头，份额约
50%，独家供应
GB300 五阶
HDI 板

·
麦格米特：英伟达
AI 服务器电源
A 股唯一供应商

·
英维克：英伟达
CDU 核心供应商，独家供应
GB300 机柜级液冷方案

二级供应商（间接供应）：

·
天孚通信：通过光模块厂商间接供应光引擎，但占据英伟达
65% 采购份额

·
沪电股份：GPU
主板核心供应商，深度参与新品开发

·
通富微电：通过台积电等代工厂间接提供封装服务

·
菲利华、生益科技、铂科新材等：通过一级供应商间接供货

订单确定性方面，根据行业分析，英伟达
2025-2027 年
Blackwell 和
Rubin 订单总额已达
1 万亿美元，远超去年秋季预测的
5000 亿美元。这为整个供应链提供了强劲的需求支撑。

具体到各公司的订单情况：

·
中际旭创：订单排至
2026 年底，1.6T
光模块已进入批量交付阶段

·
胜宏科技：英伟达贡献收入超
100 亿元，占总营收
60% 以上，GB300
订单持续交付

·
工业富联：AI
服务器订单排至
2026 年，2026
年高峰月产能
8000-10000 柜，全年
GB300 乐观出货约
8 万柜

·
英维克：2025
年锁定订单达
6-8 亿元，占据英伟达
CDU 供应链
30%-40% 的份额

·
天孚通信：已获
2 亿美元英伟达相关订单，订单排期已至
2027 年

3.5 技术壁垒与竞争优势分析

各核心供应商的技术壁垒和竞争优势各有特色：

技术壁垒最高的企业：

·
天孚通信：全球唯二能量产
CPO 光引擎的企业，产品需要多年客户认证，新玩家难以进入

·
通富微电：拥有
82 项
TSV 专利，国内第一，良率
99.2% 以上，支持
7nm/5nm 叠层封装

·
胜宏科技：全球唯一能够量产五阶
HDI 板的企业，PTFE
材料
PCB 良率达
85%（行业平均
60%）

规模优势最突出的企业：

·
工业富联：全球最大的服务器代工厂，AI
服务器全球市占率超
40%

·
中际旭创：800G/1.6T
总产能超
2500 万只，月产能超
20 万只，全球市占率超
50%

客户粘性最强的企业：

·
铂科新材：GPU
电感软磁粉芯独家供应商，成功替代日本厂商

·
麦格米特：英伟达
AI 服务器电源
A 股唯一供应商

·
英维克：唯一同时通过英伟达
MGX 和英特尔
UQD 联盟双重认证的国内液冷厂商

全产业链布局优势：

·
工业富联：构建了从芯片基板、高速互联、液冷散热到系统集成的全链条技术壁垒

·
英维克：国内唯一实现液冷全链条自主研发生产的企业，核心部件自研率超
90%

四、投资建议与风险提示4.1 重点推荐标的投资逻辑

中际旭创（300308）

投资逻辑：

·
全球光模块绝对龙头，800G
市占率超
40%，1.6T
市占率
50%-70%

·
英伟达
800G 光模块独家供应商，锁定
80% 的
1.6T 光模块订单

·
技术领先，1.6T
CPO 良率
95%，成本较传统方案降低
30%

·
产能充足，800G/1.6T
总产能超
2500 万只，月产能超
20 万只

·
财务表现优异，2025
年归母净利润
107.97 亿元，增长
108.78%

·
估值合理，2026-2027
年
PE 仅
18、9 倍

工业富联（601138）

投资逻辑：

·
AI 服务器全球龙头，GB300
独家代工厂，市场份额超
60%

·
技术实力强，拥有
1.2 万项专利，AI
相关专利占比超
30%

·
液冷技术领先，PUE
降至
1.06 以下，单机柜散热能力
1300kW

·
财务稳健，2025
年营收
9028.87 亿元，净利润
352.86 亿元，增长
51.99%

·
订单充足，AI
服务器订单排至
2027 年

胜宏科技（300476）

投资逻辑：

·
AI 服务器
PCB 全球龙头，英伟达独家供应商，份额约
50%

·
技术壁垒高，全球唯一能量产五阶
HDI 板，良率
85%

·
业绩爆发，2025
年净利润增长
273.52%，营收增长
79.77%

·
英伟达贡献收入超
100 亿元，占总营收
60% 以上

·
泰国产能爬坡超预期，GB300
订单持续交付

4.2 主要风险因素分析

投资英伟达
A 股供应链需要关注以下风险因素：

技术迭代风险：

·
英伟达后续可能推出更先进架构，影响现有供应链格局

·
英伟达可能自研部分组件，如
CPO 技术与交换机，减少对外依赖

·
新技术路径可能改变现有产品需求，如光互连技术可能缩减
PCB 用量
20%-30%

地缘政治风险：

·
美国出口管制政策可能随时切断相关公司的供应与合作关系

·
中美科技竞争加剧，可能影响中国企业在英伟达供应链中的地位

·
英伟达
H20 芯片被曝存在后门漏洞，可能影响在华业务

客户集中度风险：

·
对英伟达的营收依赖度过高，如胜宏科技英伟达贡献收入占比超
60%

·
若合作关系发生变化或英伟达自身策略调整，业绩将受巨大冲击

·
英伟达
2026 年最新业绩指引已完全不计入中国数据中心收入

供应链风险：

·
高度依赖进口原材料和设备，如高端芯片、先进封装技术等

·
若供应链出现中断或价格大幅波动，将对产业链企业产生不利影响

·
原材料价格波动风险，如铜、铝等大宗商品价格上涨

估值风险：

·
市场已给予极高预期，多数公司估值处于历史高位，存在回调压力

·
部分公司市盈率超过
100 倍，如天孚通信
138 倍、英维克
193 倍

·
业绩增速可能不及预期，导致估值回归

其他风险：

·
现金流风险：部分企业为扩大产能进行大量资本支出，可能导致现金流紧张

·
竞争加剧风险：国内厂商可能加速追赶，降低英伟达供应链溢价

·
技术路径依赖：深度绑定英伟达生态，可能削弱自身独立研发能力

总体而言，英伟达
A 股供应链在
AI 算力需求爆发的背景下具有巨大的投资机会，但也面临诸多风险。投资者应根据自身风险承受能力，选择合适的标的和投资策略，在享受
AI 时代红利的同时，做好风险控制。建议重点关注技术壁垒高、客户粘性强、财务质量优异的龙头企业，如中际旭创、工业富联、胜宏科技等，并采取分散投资的策略，降低单一风险敞口。

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