8月18日，大摩组织了一场Lumentum投资者交流，然后大摩8月24号发的这个交流纪要（发个纪要这么久是为何）。这份纪要涉及的内容不少，包括NPO的商业化进展、CPO和OCS的需求变化、FCC正在讨论的潜在规则，以及UHP、泵浦激光器和CW激光器的价格与供需情况。但从信息增量看，我认为真正值得单独拎出来的是两个问题（纪要全文我附在下栏文章里）。我8月已经连续写了《NPO值得重点关注》和《NPO是光模块厂最先面对的一场考试》，核心观点是认为，NPO短期对现有的行业格局的影响甚至大过CPO，而Lumentum管理层这次对NPO的表态，与我们此前强调的方向基本一致。这部分超出了我此前的预期。8月初的消息是路透社爆出来，但市场很大一部分人认为中长期看，美国AI基建是无法摆脱超高性价比的中国制造。但这次Lumentum的交流纪要里，一些用词的表达确实能看出点东西来。一、NPO订单节奏加快
Lumentum这次对NPO的态度很积极，第一段就讨论了NPO。NPO opportunity as compelling as CPO.
简单说，公司认为NPO的商业吸引力不弱于CPO，上篇文章里也给了一些第三方NPO的出货量数据给大家参考。纪要还提到，Lumentum有望在“coming months”，也就是未来几个月内签下一项NPO交易，时间早于公司在第四财季电话会上给出的节奏。这句话的重点不是订单马上贡献多少收入，而是NPO的产业进度的推进，这代表着新的架构正在开始变成订单。在价值量方面，Lumentum区分了两类NPO方案。一类是采用ELS外置光源的NPO。由于这类方案仍需要UHP超高功率激光器，Lumentum认为自己在其中获得的产品价值量，大体可以与CPO方案相当。另一类是更偏in-box的方案，也就是把激光器放在系统内部。这类方案采用的激光器功率更低，单颗激光器也更便宜。但如果Lumentum能替客户承担更多OE封装工作，公司获得的总价值量仍然可以与CPO相当。NPO订单进展超预期，其带来的架构变化、商业模式以及传统光模块厂需要具备的能力，前面的文章已经讲得比较详细，这里不再赘述，有兴趣朋友可以看下我昨天发的文章。相比NPO，我认为FCC才是这份纪要里更值得研究的。二、FCC已经和Lumentum讨论了potential rules?
8月4日，路透社援引四名知情人士称，美国政府正在起草针对中国数据中心设备的限制措施，FCC正在研究禁止进口中国厂商新型号光收发模块。报道还提到，美国官员希望规则年内公布并生效，但FCC仍可以修改或搁置方案。FCC had been in contact with them about potential rules.
FCC已经与Lumentum取得联系，讨论潜在规则。
一是FCC确实在研究相关政策，不只是资本市场根据路透报道进行推演。二是FCC已经开始接触产业公司，了解规则落地时的供应链情况和执行难点。这类沟通往往属于规则形成之前的产业摸底。监管部门需要知道中国厂商目前供应多少产品，非中国供应商能不能承接，立即执行会不会影响美国AI数据中心建设。纪要使用的是“potential rules”，也就是潜在规则或拟议规则，不是final rules。它不能证明最终规则已经形成，也不能证明覆盖范围、实施时间和豁免条件已经确定。但是，从边际预期的角度来说，这些动作说明了政策方向的确定性。政策方向已经越来越清楚：美国希望降低中国光模块厂商在新增AI数据中心供应链中的份额。具体方案仍未确定：管新型号还是全部产品，按厂商还是按产地，设置多长过渡期，哪些企业可以获得豁免，目前都没有正式答案。3.“Phased in”是Lumentum的建议，不是FCC的决定the rules would need to be phased in over time
这里是Lumentum给FCC的反馈：规则必须逐步实施。60-65% of transceivers coming from China-based transceiver vendors.
公司估计，目前市场上约60%—65%的光收发模块来自中国厂商。如果突然切断如此高比例的供应，市场会出现明显的供需错配。Coherent、Lumentum等海外供应商即使扩产，也无法在短时间内补齐全部缺口。如果这个政策趋势是确定的，那么虽然美国数据中心短期离不开中国供应商，并不等于FCC不会推进限制。它只能说明，如果规则落地，执行方式很难是立即、全面、一刀切。存量产品继续供应
→ 对新型号设置准入限制
→ 给供应链留出过渡期
→ 允许符合条件的非中国厂商申请豁免
→ 随着新一代产品导入，逐步降低中国供应商份额
这里简单介绍下FCC的Covered List机制，说人话就是先通过国家安全认定，把特定企业或者设备类别列入清单，再通过设备授权和市场准入规则，限制相关新产品进入美国市场。FCC今年3月更新的Covered List，已经把外国生产的路由器纳入清单，同时保留由美国相关部门给予Conditional Approval，也就是附条件批准的通道。如果光模块沿用类似机制，真正重要的就不是旧产品是否马上退出，而是新产品还能不能取得进入美国市场的资格。pure transceiver volumes alone, at current pricing structures, would not be the most attractive business for them to bring on.
如果只是按照当前的价格体系，单纯承接更多光模块数量，这项业务对Lumentum并没有太大吸引力。
光模块目前这么大市场，这口气真大，但这说明啥？老馒头对于远期的趋势更看重，再结合FCC这一套打法，产业在发生什么变化就清晰了一些。本报告基于公开信息整理，仅供参考，不构成投资建议。投资者应独立判断，自行承担投资风险。报告中的数据、观点可能存在滞后性，请以最新官方信息为准。
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