海外云厂商上调全年资本开支指引，AI算力需求增强，光通信和存储赛道核心。国产算力链拐点显现，寒武纪财报超预期验证高盈利可能。液冷竞争格局分层，龙头壁垒稳固。数据中心龙头赢者通吃，关注拿地资金优势企业。
总结
关于海外云厂商财报对A算力产业链影响的深度解读会议。核心结论是：海外云厂商资本开支指引持续上调，Al算力需求确定性增强，光通信和存储是最核心的两大赛道；国产算力链同样迎来重要拐点，液冷和数据中心板块具备结构性机会。
海外算力方面：一季度云厂商实际资本开支低于计划，但全年指引普遍上调，意味着后续三个季度投放节奏将更加陡峭。这印证了供应链对下半年及明年景气度的强烈信心。大模型生态竞争的核心已转向算力储备GPT-5.5缩小了与 Claude的差距，而Claude因用户暴增导致算力紧张、模型能力下降，进一步凸显算力的稀缺性。
光通信的中长期逻辑在于：目前光通信在Al集群中的价值量占比仅6%左右，但提升光通信投入可显著优化Token生成效率，其成本占比有望从5-6个点提升至10-15个点，行业天花板远未到达。供应链紧张预计下半年将明显缓解，头部模块厂商（如旭创、新易盛、天孚）凭借海外产能布局和硅光技术优势，己形成强者恒强的格局。
国产算力方面：寒武纪一季度财报超预期，真实净利润率接近40%-45%，验证了具备核心技术能力的国产GPU龙头可以实现高盈利水平，打破了市场对国产芯片陷入价格战的担忧。国内豆包开始收费、Al投入向回收循环转变，国产算力链下半年至明年上半年有望复制海外从芯片到FAB再到配套硬件的市值增长路径
液冷与数据中心方面：液冷竞争格局需分两层看待- 具备设计能力和系统集成能力的龙头（如英维克）壁垒稳固、格局不会恶化；而代工厂在1-10放量阶段短期可凭借速度和产能获取订单，但竞争格局后续会变化。龙头出海节奏三季度确定性更高。数据中心板块受算力租赁需求传导，龙头公司（如东阳光）凭借拿地、资金、能级优势有望赢者通吃。
会议实录
一、海外云厂商资本开支与算力需求
从云厂商资本开支的情况来看，它们的商业模式不同于另外两家云厂商，无法通过抽成形式将算力投入的钱赚回来，因此市场在这个领域仍存担忧，相关股票出现波动。微软的情况类似，商业化进展方面同样存在担忧。
从资本开支节奏来看，这符合一季度供应链的反馈：一季度需求确实非常好，但实际资本开支低于意向。然而，在此基础上，各家又纷纷上调了全年资本开支指引。这意味着后续三个季度的资本开支投放只会更加陡峭，手里积压了大量资金需要加快支出。
从光模块、存储等公司的公开交流中可以看到，大家对于下半年及明年的景气度非常有信心，这从上游客户得到了充分印证。
目前的核心聚焦点在于大模型的生态，尤其是Token的消耗和生态建设。大家已看到大模型的商业能力，在此背景下，比拼的核心就是算力。GPT-5.5发布后，明显缩小了与Claude的差距；而Claude因用户大幅增长导致算力不足，模型能力出现明显下降，这值得关注。最后比来比去，比的还是谁家的算力更多。
围绕算力链条的相关标的从大型云厂商到小型云厂商，再到算力租赁及算力各个环节的公司都在财报后出现明显上涨，这是非常正常的现象。
往后看，光通信和存储是两个最核心的赛道，无需过多担心。其中，光通信的想象力更大。目前光通信在算力集群中的价值量占比非常低，约6%左右。大家比拼的并非在GPU、存储或光通信上分别花了多少钱，而是整个集群的Token生成效率。在光通信上多花一点钱，获得的回报将非常显著，这是我们中长期持续看好光通信板块的最主要底层逻辑。
二、光通信与存储的中长期逻辑
在光通信领域，虽然没有涨价，但随着技术的持续迭代，带宽的增长拉动了整个市场蛋糕的持续增长，其在Al资本开支中的占比将越来越高。这是中长期最重要的逻辑。进入5月份，随时可能出现大客广对下一年度的指引落地。今年景气度和供应链紧张程度远超去年，客户提前将下一年指引落地是正常现象。
但需要注意的是，接下来美股财报中，光通信板块的兑现度可能不会特别好，一方面涨幅较大，另一方面供应链仍存在紧张情况。不过即使出现不及预期的情况，市场也可以接受．-大家对2028年甚至2030年的信心越来越强。
昨天F瑞发布财报，确实出现了一些不及预期的情况，更多是由于供应链短缺所致。上游光芯片、CW光源、其他物料等阶段性紧张会成为市场关注的交易点。但供应链紧张情况在下半年会迎来明显缓解，无论是器件还是更上游的晶圆产能，都将有明显释放。
从个股来看，旭创储备充分，产品布局前瞻，在硅光技术上领先；新易盛经历一季度调整后公司反应敏税，在硅光布局和后续进展上会越来越好，增长将非常迅速；天孚通信的光引擎业务进入下半年，叠加物料缓解、面向CPU的上游及无源大单品上量，景气度将持续向上。
正儿八经在海外有产能布局的公司只有头部的几家--旭创接近1万人，新易盛六七千人，天孚目前几百人，再往下的公司仍处准备阶段。产能差距直接反映了这些模块公司在客户供应链中的地位，龙头与下方公司己拉开明显差距，行业进入强者恒强的状态。
从市值天花板来看，光通信的天花板远未到达当前价值量占比才几个点，完全有可能从五六个点增长到十个点甚至十五个点。单纯看行业增长也有数倍空间。在这个阶段，我们坚定看好整个光通信产业链，尤其是核心龙头公司。
三、国产算力链：寒武纪财报超预期
上周国产链表现强劲，龙头寒武纪发布财报。此前市场预期较低，普遍认为25亿左右收入对应6-7亿利润。最终公司实现28亿收入，将减值还原后，实际利润接近12-12.5亿，净利润率高达40%-45%。
这验证了：只要具备核心内核计技术和产品领先优势，国产GPU可以实现高净利润率，这与市场此前担忧国产GPU会陷入价格战净利率仅剩20%-30%的预期形成鲜明对比。这说明设计层面的技术差距足以拉开龙头与二三线厂商的差距。
对于寒武纪在七千亿市值后能否看到万亿甚至更高空间，核心取决于供应链交付情况。解决国产供应链中的HBM、载板、CPU、GM等多方供应问题，与光通信行业解决EML、硅光、CW、旋光片等问题的逻辑类似。国产芯片达到四五百亿交付量，或寒武纪加华为达到一千亿交付量时，将成为举国之力推进的事情，需看寒武纪和华为自身的交付能力。
全年业绩大概率会较大幅度超过市场预期，这是财报后市场反应激烈的原因之一。
此外，大家此前持仓密度较低，仓位不足。豆包在五一期间开始收费，标志着国产Al投入与回收的循环正在建立。国产算力链在下半年来看，是不弱于海外的个大贝塔机会。与海外市场相似，前两三年市值突破最大的是英伟达，对应国内就是寒武纪、华为等核心芯片厂商；海外随后是台积电，对应国内是中芯国际、华虹等FAB厂商。国内有望在下半年或明年上半年复制海外过去几年的Al市值增长路径，从芯片到FAB再到相关配套硬件。寒武纪、海光等公司将受到较大提振。
四、液冷板块观点更新
液冷方面，龙头出海的节奏和竞争格局是市场关注焦点。需要将液冷公司分成两大类别来看待：
第一类：具备设计能力和系统集成能力的液冷公司。这类公司的竞争格局不会恶化。两年前市场曾担忧竞争格局恶化，但两年后核心液冷龙头玩家依旧是那几家一台湾几家、大陆的英维克、美国几家公司。液冷本质上是系统，一旦出现问题，难以归因于单一零部件或代厂。这类龙头在窗口期卡位后，后期大概率不会出现竞争加剧或份额被替代的情况，甚至能凭借大陆的供应链管理能力、响应速度、工程红利和人口红利，获得更大份额提升空问。
第二类：代工厂。液冷已从0-1放量阶段进入1-10放量阶段，做代工的小公司确实可以赚到钱。可以沿各产业链挖掘，如工业互联、富士康、台湾液冷厂商、Cooler Master、ABC等的代工链条，关注代工产线数量和份额。但这需要与产业链保持紧密联系，选股难度更高。代工厂第一年拼的是速度．
-谁有现成产线可转产，或最愿意购置机器且良率高，谁就能拿到更多订单。但后续竞争格局会变化，至少在头一两年仍可赚钱。龙头出海节奏方面，三季度确定性更高，因为龙头要跟随大客户的新品出货节奏。二季度可在产业链上下游感知部分反馈，如物料、原材料等。核心观点不变，优先看好以英维克为首的龙头公司。
五、数据中心板块观点
数据中心方面，每次算力租赁的逻辑最终都会落地到IDC。从基本面看，每年年中互联网大厂会有落地性的招投标，产生新增装机需求。从催化事件看，东阳光等龙头标的发布公告，推进算力一体化协同平台，整合在手资源。整个IDC板块值得关注，建议关注有拿地优势、能级优势、资金优势和体量优势的玩家。未来数据中心将是赢者通吃的格局，资金和体量越大的公司在招投标、算力协同、绿电合作、与政府谈判电价时优势更显著。推荐关注东阳光等龙头公司。
以上是本次会议的全部汇报内容。预祝各位投资顺利。
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