韭研公社的老铁们，今天拆一个近期关注度很高的产业链——锗。
先说核心矛盾：锗价年内涨了近一倍，四氯化锗涨了231%，但涨价的钱到底流向了产业链的哪个环节？答案取决于你站在产业链的哪个位置。
上游资源端：全球已探明锗储量仅8600吨，中国3500吨居第二，但90%以上为锌矿、褐煤伴生矿，无独立矿床。这意味着上游的供给是被动式的——锗产量取决于铅锌主金属的冶炼规模，无法独立扩产。驰宏锌锗在这个环节有天然优势，其锗来自铅锌矿伴生回收，边际成本极低，在产矿山保有锗金属量614吨。公司通过技术创新将锗回收率从不足65%提升至85%，锗产量占全球30%以上。
中游深加工端：这里才是利润弹性最大的环节。光纤级高纯四氯化锗是光纤预制棒的核心掺杂剂，热稳定性好、成本低、挥发压高，无经济可行替代方案，四氯化锗年内涨幅高达231%正是市场对这一“不可替代性”的定价。云南锗业在这一环节占据优势，光纤级锗产品产能60吨/年，已批量稳定生产多年，客户涵盖国内下游知名光纤生产厂商。
这里有一个关键的产业链结构变化值得关注：驰宏锌锗将驰宏锗业100%股权注入中铝乾星，仅保留20%权益，驰宏锗业自2025年11月起不再纳入合并报表范围。公司提取的锗金属物料主要销售给中铝乾星，用于精深加工和终端应用。这意味着什么？意味着驰宏锌锗从“锗全产业链玩家”变成了“上游原料供应商”，锗价上涨的深加工利润不再100%留在上市公司体内。而云南锗业则保留了从原料到深加工的全链条，利润弹性直接体现在报表上——归母净利润同比增长235.31%。
需求端的变化同样关键。AI算力集群建设驱动光纤级四氯化锗需求加速，2026-2027年需求增速中枢达25%，2027年需求达120吨。卫星光伏领域需求增速更高，2026年达40%，用量从2020年的20吨跃升至48吨，2027年有望达67.2吨。
总结：锗的产业链利润正在从“资源为王”转向“深加工为王”。拥有合规出口资质、深加工技术和战略资源掌控力的企业，将在这轮定价逻辑重构中获得最大的利益分配份额。
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