【药明康德】外需CXO景气度再确认：小分子D&M高增，TIDES商业化加速，CRDMO订单持续兑现
1）小分子CDMO：后期及商业化项目进入放量期，业绩确定性持续提升。2026H1公司化学业务收入249.9亿元，同比+53.3%，其中小分子D&M收入149.9亿元，同比+72.7%，是当前最核心的增长来源。截至6月底，小分子D&M管线达到3731个，其中商业化项目95个、临床III期项目94个，商业化及III期项目上半年净增加15个。随着前期研发项目持续向后期临床及商业化阶段迁移，单项目订单价值量显著提升，看好小分子CDMO未来持续兑现。
2）新分子：TIDES进入商业化加速期，多肽+小核酸打开第二增长曲线。2026H1 TIDES业务实现收入72.6亿元，同比+44.3%，其中Q2收入同比增长约75%，环比明显加速；TIDES D&M客户数同比+39%，服务分子数同比+68%，公司将全年TIDES收入增速指引上调至约45%。随着GLP-1、多肽、小核酸及各类偶联药物逐步进入中后期及商业化阶段，复杂分子对工艺开发和生产能力要求更高，看好TIDES延续高景气。
3）订单端：在手订单保持高增，2026全年指引大幅上修。2026H1公司持续经营业务收入同比+48.0%，截至6月底在手订单664.3亿元，同比+25.2%。基于订单及项目执行情况，公司将2026年整体收入指引由513-530亿元上调至585-605亿元，持续经营业务收入增速指引由18%-22%上调至35%-39%；经调整自由现金流指引同步由105-115亿元上调至135-145亿元。订单、收入、现金流三端同步上修，外需CXO高景气进一步确认。
4）前端需求：创新药研发活动恢复，CRDMO漏斗持续补充。2026H1测试业务收入24.8亿元，同比+31.5%，其中安评业务同比+42.8%；生物学业务收入13.9亿元，同比+11.2%。核酸、偶联、多肽等新分子业务在测试板块收入占比已经提升至35%以上。前端研发需求恢复不仅贡献当期收入，更持续为后端D&M业务导流，公司“R端获客—D端跟随—M端商业化放量”的CRDMO飞轮仍在强化。
5）产能端：CAPEX重新提速，提前匹配商业化项目放量。公司将2026年资本开支由65-75亿元上调至75-85亿元，并提前启动常州新基地建设，同时推进国内及海外小分子、多肽和寡核苷酸产能建设。资本开支提速本质对应后期项目及商业化需求增加，当前行业逻辑正逐步从“研发需求修复”转向“商业化订单兑现+新分子放量”。
核心逻辑：药明康德本轮增长不是单一CXO行业β修复，而是CRDMO模式下“商业化项目增长+新分子放量+订单持续增长”三重驱动。短期看小分子D&M高增长兑现，中期看TIDES商业化放量，长期看研发端持续导流带来的管线漏斗效应。2026H1公司已经大幅上修全年收入指引，基本面确定性进一步增强。
风险提示：全球医药投融资及研发需求波动、客户项目研发失败或商业化进度不及预期、新增产能爬坡不及预期、汇率波动及海外政策和地缘政治风险。
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