评级：买入（首次覆盖）｜股价 39.10 元
三季报：利润下滑主要来自费用与一次性因素，主业并未失速。 前三季度营收 4.37 亿元、同比 +9.66%，单三季度 1.51 亿元、+8.92%，毛利率仍守住 48.81%，收入端并未走弱。归母净利仅 1140 万元（-84.75%），单季 537 万元（-88.18%）；扣非净利 1926 万元（-58.45%）。利润缺口主要来自三方面：股份支付约 2230 万元（同比 +154%）、补缴房产税与所得税并支付滞纳金、去年同期处置资产形成高基数。更值得关注的是资产负债表：存货 1.28 亿元、较年初 +89.87%，公司明确是电子料备货；短期借款清零，4 月已退出证券投资。备货增加与产能扩张方向一致，更像是为订单做准备。
汉姆电子：以约 3000 万元收购而来的灵巧手电机龙头。 2025 年 11 月以 2978 万元受让 47.27% 股权、合计控制 51%，对应 100% 估值仅约 6300 万元。2026 年上半年灵巧手关节电机及模组出货超 5 万台，7 月日均发货约 600 颗、折合月出货 1.8 万套，覆盖全球约四成、国内约八成的灵巧手方案商，客户已延伸至英伟达、Figure 以及灵心巧手、强脑、因时。年底规划 5 条电机线、3 条模组线，月产能提升至 8-10 万套；产品从单电机升级到“电机+驱动+减速机”模组，ASP 与客户黏性同步抬升。其微型伺服路线针对空心杯电机发热、力矩不足的痛点，第三代产品已做到 8mm 直径、20mNm 扭矩。
关键预期差：汉姆尚未并表。 目前汉姆仍按联营企业权益法核算，灵巧手放量在三季报的营收、毛利中几乎不体现，只能通过投资收益间接反映。这解释了为什么“机器人业务热度很高、上市公司报表却看不出机器人贡献”，也意味着一旦触发并表，收入体量与估值锚将同时切换；反之，若控制权与少数股权安排长期悬置，机器人业务就难以获得完整的估值。
盈利预测与估值。 预计 2026-2028 年归母净利 0.32、1.00、1.40 亿元，对应 PE 117、37、27 倍。分部估值：主业 2027 年 0.6 亿元×35 倍=21 亿元；汉姆按 2027 年 8 亿元收入（对应月均 6.7 万套）、11倍PS，约 41.6亿元，合计 62.6亿元，对应股价57 元，首次覆盖给予“买入”。
风险提示：汉姆并表进度不及预期；灵巧手技术路线切换与价格战；工业母机景气回落、应收账款同比 +48.58% 带来的回款压力；当前估值已计入较多机器人预期。
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