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一、简单介绍
恒兴股份是国内PVC地板UV固化涂料细分赛道龙头，国家级专精特新小巨人企业，主营UV涂料、PUR热熔胶研发、生产与销售，产品主要用于PVC地板、板式家具、封边条表面涂装，属于精细化工新材料企业，拟登陆北交所，当前处于新股申购阶段。
二、核心亮点
1、赛道卡位优势突出，深度绑定PVC地板产业链，UV涂料收入占总营收90%左右，深耕行业近20年，积累大量国内外头部地板厂商客户；
2、提前跟随下游产业链出海布局越南、泰国子公司，规划泰国生产基地，就地配套海外客户，对冲美国进口关税壁垒；
3、盈利具备韧性，即便行业需求承压，归母净利润连续多年稳定维持1亿元以上，经营性现金流持续稳健；
4、拥有省级UV涂料中试平台，掌握UV涂料成熟配方体系，同步布局PUR热熔胶、汽车内饰涂料、真空电镀涂料，打开第二增长曲线；
5、本次北交所IPO发行估值较低，发行后扣非市盈率13.67倍，在北交所新材料标的中具备估值吸引力。
三、行业地位
公司是国内PVC地板专用UV涂料细分领域领先企业。PVC地板UV涂料属于涂料细分小众赛道，行业参与者以中小型化工企业为主，暂无全国性巨头。公司在PVC地板涂料领域国内市占率位居前列，是下游头部PVC地板厂商核心供应商。行业暂无权威精确市占统计数据，公司在出口型PVC地板供应链中竞争优势明显，海外客户覆盖东南亚多家规模化地板工厂。整体行业格局分散，公司依靠客户粘性、稳定供货能力形成差异化竞争壁垒。
四、过往业绩、未来增长点及毛利分析
2022年公司营收6.52亿元，归母净利润4473.46万元，综合毛利率24.79%；2023年营收7.55亿元，归母净利润1.13亿元，综合毛利率36.26%；2024年营收8.79亿元，归母净利润1.13亿元，综合毛利率36.84%；2025年营收8.14亿元，归母净利润1.11亿元，综合毛利率35.46%。2023-2024年受益原材料价格下行，毛利率大幅提升；2025年受海外贸易政策、产品降价影响营收小幅下滑，毛利率小幅回落，扣非净利润下滑幅度更大。
未来业绩增长点：第一，泰国募投生产基地建成投产，适配下游地板企业外迁趋势，稳固海外市场份额，降低出口关税成本；第二，望城智能制造基地扩产，提升UV涂料产能，同时推进汽车内外饰涂料、真空电镀涂料新产品落地，拓宽应用场景，摆脱单一依赖PVC地板赛道；第三，持续推广PUR热熔胶产品，对现有涂料客户进行交叉销售，提升单客户营收规模；第四，产线智能化改造，降低单位生产成本，对冲原材料波动压力。
毛利率层面，UV涂料作为核心产品毛利率维持35%-37%区间，低于涂料行业头部可比公司均值。中长期毛利率上行空间取决于高端新品放量、原材料价格走势以及行业竞争格局；传统PVC地板涂料竞争持续加剧，价格战会持续压制传统产品毛利水平。
五、估值水平
本次IPO发行价格16.02元/股，发行前扣非市盈率10.26倍，发行后扣非市盈率13.67倍。横向对比北交所精细化工、涂料类上市公司，整体估值处于偏低区间。但是公司业务高度依赖家居建材细分赛道，成长性受限，相比高成长新材料标的估值溢价不足。估值主要博弈点在于海外产能落地进度、新品类拓展成效；如果后续行业持续低迷，估值存在进一步下探压力。
六、风险
1、下游行业集中风险，营收高度依赖PVC地板行业，海外地产、家居需求波动直接影响订单；
2、国际贸易政策风险，欧美持续出台关税政策，下游客户持续外迁，若海外基地建设不及预期，存在丢失海外订单风险；
3、原材料价格波动风险，产品主要原料为树脂等化工品，大宗商品价格波动直接影响盈利水平；
4、市场竞争加剧风险，细分赛道门槛不高，中小厂商低价竞争，持续挤压产品售价与毛利率；
5、募投项目风险，泰国海外建厂存在海外用工、管理、政策不确定性，新增产能存在消化不及预期风险；
6、业绩波动风险，2025年已经出现营收、扣非净利润下滑，若需求持续疲软，存在业绩继续下行的可能。
七、总结
恒兴股份是PVC地板UV涂料细分领域隐形龙头，盈利底盘扎实，现金流稳定，最大战略看点是跟随产业链出海布局东南亚产能，同时布局汽车涂料等新品打开成长空间。优势是细分卡位清晰、客户资源稳定、当前发行估值较低；短板在于赛道空间有限、业务单一、传统产品毛利率承压、受海外贸易政策影响较大。短期投资看点在于北交所新股上市情绪与低发行市盈率；中长期价值取决于海外基地顺利投产、新产品成功放量。需要持续跟踪海外项目建设进度、下游PVC地板出口需求以及新产品客户拓展情况。
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