中国电信：净利率持续增长，数字化转型成功

💡 核心观点

国内领先的信息服务运营商，5G网络全球领先

“云改数转”战略成效显著，产业数字化收入持续增长

财务状况优秀，净利率持续增长，分红率持续提高

传统业务竞争加剧，天花板显现

💡 数据来源

一至四章数据来源于WIND，第五章募投项目数据来源于IPO招股说明书或再融资的募集说明书，实际业绩来源于后续年报或募集资金使用情况专项报告。

一、公司简介

中国电信股份有限公司（以下简称"中国电信"或"公司"）成立于2002年9月10日，是中国领先的大型全业务综合智能信息服务运营商。公司于2002年11月在香港联合交易所和纽约证券交易所同步上市（H股），2021年8月20日在上海证券交易所主板上市（A股），股票代码601728，成为首家"A+H"两地上市的电信运营商。

1.1 历史沿革与主营业务变动

公司发展历程可划分为五个阶段：

第一阶段（1995-2002年）：品牌诞生与集团组建期

1995年4月27日，邮电部电信总局基础上核准组建中国邮电电信总局，简称"中国电信"（CHINA TELECOM），作为国务院直属的、相当于正部级的行业性全民所有制企业。1998年9月，寻呼业务剥离组建国信寻呼集团；1999年，移动通信业务剥离，成立中国移动通信集团公司。2000年5月17日，中国电信集团公司成立，专营固网和数据通信业务。

第二阶段（2002-2008年）：南北拆分与H股上市期

2002年5月，中国电信按地域南北拆分，北方10省资产并入中国网通，南方21省资产组建新的中国电信集团公司。2002年9月，中国电信股份有限公司成立；2002年11月，H股在香港联交所和纽约证券交易所上市。此阶段公司主营固网语音、宽带接入等传统电信业务。

第三阶段（2008-2019年）：全业务运营与移动业务回归期

2008年6月，公司出价1100亿元收购中国联通CDMA网络资产和业务，重新获得移动业务经营权，成为全业务运营商。2009年获颁3G牌照（CDMA2000），2013年获颁4G牌照（TD-LTE），移动通信业务快速发展。

第四阶段（2019-2021年）：5G时代与云改数转战略期

2019年6月获颁5G牌照，公司全面实施"云改数转"战略，以5G和云为核心打造云网融合的新型信息基础设施。2020年营收3899.39亿元，同比增长4.77%；2021年营收4341.59亿元，同比增长11.34%，利润增速显著加快。

第五阶段（2021年至今）：A股回上市与数字化转型深化期

2021年8月20日，公司A股在上海证券交易所上市，募集资金479.04亿元，用于5G产业互联网建设、云网融合新型信息基础设施及科技创新研发项目。2021-2025年，公司营收从4341.59亿元增长至5239.25亿元，归母净利润从259.52亿元增长至331.85亿元，"云改数转"战略成效显著。

1.2 主营业务变动关键节点

时间

事件

业务影响

1995年4月

中国邮电电信总局组建

进入固网和数据通信领域

2002年11月

H股在香港、纽约上市

进入国际资本市场

2008年6月

收购联通CDMA网络资产

重新获得移动业务经营权

2009年1月

获颁3G牌照

进入3G移动通信时代

2013年12月

获颁4G牌照

进入4G移动通信时代

2019年6月

获颁5G牌照

进入5G时代

2021年8月

A股在上海证券交易所上市

回归A股市场，募资479亿元

2021-2025年

实施"云改数转"战略

营收突破5200亿元，净利润突破330亿元

二、业务情况

2.1 公司主要产品或服务

公司目前形成三大核心业务板块：

1. 移动通信服务（ToC）

面向个人客户提供移动语音、数据流量、短信等通信服务。截至2025年末，公司移动用户数约4.2亿户，其中5G套餐用户约3.8亿户，5G渗透率超过90%。移动业务ARPU值稳步提升，是公司收入的重要来源。

2. 固网及智慧家庭服务（ToH）

面向家庭客户提供宽带接入、天翼高清、全屋WiFi、智慧家庭等融合服务。公司宽带用户数约1.9亿户，宽带接入速率持续提升，千兆宽带用户快速增长。智慧家庭业务成为新的增长点。

3. 产业数字化服务（ToB/G）

面向政企客户提供天翼云、5G行业应用、数据中心、网络安全、系统集成等数字化服务。天翼云作为国内领先的云服务商，市场份额持续提升；5G行业应用覆盖工业互联网、智慧医疗、智慧教育等多个领域。

2.2 各业务板块占比情况

业务板块

2025营收(亿元)

占比

2024营收(亿元)

占比

同比

服务费收入

4854.24

92.65%

4820.33

92.07%

+0.70%

出售商品

385.01

7.35%

415.36

7.93%

-7.31%

主营业务小计

5239.25

100.00%

5235.69

100.00%

+0.07%

2.3 公司所处产业链上下游情况分析上游（供应链）：

公司上游主要包括：

通信设备：5G基站、传输设备、核心网设备等主要向华为、中兴、爱立信、诺基亚等采购。

终端设备：手机、路由器、CPE等终端设备向各大终端厂商采购，同时通过渠道销售给用户。

云服务基础设施：服务器、存储设备、光模块等向浪潮、新华三、华为等采购。

内容与应用：与互联网内容提供商、应用开发商合作，提供内容分发和应用服务。

下游（客户）：

下游客户主要包括：

个人用户（ToC）：超4亿移动用户，提供语音、流量、增值服务等。

家庭用户（ToH）：超1.9亿宽带用户，提供宽带、天翼高清、智慧家庭等融合服务。

政企客户（ToB/G）：超千万家政企客户，提供天翼云、5G行业应用、数据中心、网络安全、系统集成等服务。

公司采取"线上+线下"融合的销售模式，拥有庞大的实体营业厅网络和线上电子渠道，销售网络覆盖全国。

三、股权结构

股东名称

2025-12

2024-12

2023-12

2022-12

2021-12

中国电信集团有限公司

63.90%

63.90%

63.90%

63.78%

63.20%

香港中央结算(代理人)有限公司

15.11%

15.13%

15.13%

15.13%

15.13%

广东省广晟控股集团有限公司

5.24%

5.24%

5.70%

6.14%

6.14%

浙江省财开集团有限公司

2.34%

2.34%

2.34%

2.34%

2.34%

中国人寿保险股份有限公司-传统-普通保险产品

1.28%

1.07%

0.84%

-

-

江苏省国信集团有限公司

1.05%

1.05%

1.05%

1.05%

1.05%

福建省投资开发集团有限责任公司

1.01%

1.01%

1.01%

1.06%

1.06%

鸿鹄志远(上海)私募投资基金有限公司

0.83%

0.83%

-

-

-

国网英大国际控股集团有限公司

0.48%

0.48%

0.48%

0.48%

0.48%

广东省广晟控股集团有限公司-可交换债券质押专户

0.45%

0.46%

0.44%

-

-

前十大股东合计

91.69%

91.51%

91.32%

91.60%

91.44%

3.1 实际控制人背景分析

公司实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，通过中国电信集团有限公司合计控制公司约63.90%的股权。

中国电信集团有限公司成立于2000年，是中央直接管理的国有特大型通信骨干企业，注册资本2131亿元，资产规模超过1万亿元。集团业务覆盖全球200多个国家和地区，是全球最大的综合电信运营商之一。

3.2 股权变动深度分析

2021年A股上市时：中国电信集团持股63.20%，广东省广晟控股持股6.14%（战略配售），浙江省财开持股2.34%（战略配售），其他战略配售股东包括福建省投资开发集团、江苏省国信集团等。

2022-2025年：中国电信集团持股比例从63.20%微增至63.90%，主要系A股限售股解禁后集团增持稳定股价。广东省广晟控股持续减持（从6.14%降至5.24%），主要系可交换债券换股及市场化减持。

四、财务情况

4.1 资产负债表主要数据（单位：亿元）

科目

2025-12

2024-12

2023-12

2022-12

2021-12

货币资金

998.06

1020.09

918.51

763.00

752.10

应收票据及应收账款

531.46

428.67

322.10

243.12

223.89

固定资产

4157.10

4266.47

4094.55

4134.06

4153.80

在建工程

564.81

588.01

722.38

584.43

514.56

长期股权投资

452.80

441.77

431.58

422.20

411.66

无形资产

497.10

476.78

453.58

422.39

399.14

资产总计

8706.44

8666.25

8358.14

8076.98

7622.42

应付票据及应付账款

1497.04

1605.50

1458.72

1272.60

1148.95

合同负债

671.13

651.85

654.17

678.41

709.14

其他应付款(合计)

510.44

466.63

482.25

405.09

351.11

负债合计

4023.84

4100.73

3886.47

3712.71

3310.66

实收资本(或股本)

915.07

915.07

915.07

915.07

915.07

资本公积金

699.97

695.92

694.06

693.94

675.80

盈余公积金

940.42

909.24

877.62

849.02

822.78

未分配利润

2046.52

1997.70

1937.21

1864.00

1880.57

所有者权益合计

4682.59

4565.52

4471.67

4364.28

4311.76

【重要科目变动分析】

货币资金： 2025年末货币资金998.06亿元，占总资产11.46%，较2024年末下降2.16%。2025年经营活动现金流净额1245.19亿元，投资活动净流出978.40亿元（主要用于资本开支），筹资活动净流出473.87亿元（主要系分红及偿还债务），现金储备充裕。

应收票据及应收账款： 2025年末531.46亿元，占总资产6.10%，较2024年末增长23.98%。应收账款周转天数从2024年的27.6天延长至2025年的34.9天，回款效率下降，主要系政企客户账期拉长及云业务应收账款增加。

固定资产： 2025年末4157.10亿元，占总资产47.75%，较2024年末下降2.56%。固定资产规模庞大，主要系通信网络基础设施（基站、传输设备等），是公司核心运营资产。

在建工程： 2025年末564.81亿元，较2024年末下降3.95%。在建工程主要包括5G网络建设、数据中心建设等项目，2023年峰值722.38亿元后逐步转固。

长期股权投资： 2025年末452.80亿元，主要为对中国铁塔（持股20.5%）等联营企业投资。中国铁塔2025年归母净利润116.30亿元，公司按持股比例确认投资收益。

资产负债率： 2025年末资产负债率46.22%，较2024年末的47.32%下降1.10个百分点，财务结构稳健。公司负债以经营性负债为主（应付账款、合同负债等），有息负债规模较小。

4.2 利润表主要数据（单位：亿元）

科目

2025年

2024年

2023年

2022年

2021年

营业总收入

5239.25

5235.69

5078.43

4749.67

4341.59

营业成本

3715.62

3734.98

3614.22

3399.40

3073.37

销售费用

538.97

554.82

561.17

538.03

521.72

管理费用

364.13

371.27

357.15

335.78

323.62

研发费用

155.94

145.27

130.52

105.60

69.33

财务费用

3.88

2.28

3.32

0.07

12.94

营业利润

458.55

425.97

425.69

413.04

396.65

减：所得税

94.57

91.97

87.76

80.38

77.16

净利润

332.23

329.75

304.28

276.76

261.54

归母净利润

331.85

330.12

304.46

275.93

259.52

【收入、成本、费用、利润变动分析】

营业收入：2025年实现营收5239.25亿元，同比增长0.07%，增速放缓。2021-2024年营收复合增长率约5.0%，2025年受传统业务饱和及宏观经济影响增速明显放缓。增长主要系：（1）产业数字化业务（天翼云、5G行业应用等）持续高增长；（2）移动通信业务ARPU值稳步提升；（3）智慧家庭业务快速发展。

营业成本与毛利率：2025年营业成本3715.62亿元，同比下降0.52%，低于营收增速。毛利率29.08%，较2024年提升0.42个百分点。成本下降主要系：（1）网络共建共享降低建设成本；（2）运营效率提升；（3）高毛利数字化业务占比提升。

期间费用分析：

销售费用： 2025年538.97亿元，同比下降2.86%，销售费用率10.29%，费用控制效果显著。

管理费用： 2025年364.13亿元，同比下降1.92%，管理费用率6.95%，运营效率持续提升。

研发费用： 2025年155.94亿元，同比增长7.35%，研发费用率2.98%。研发费用持续增加，重点布局AI、算力网络、6G等前沿技术。

财务费用： 2025年3.88亿元（净支出），较2024年的2.28亿元增加，主要系利息支出增加。

净利润：2025年归母净利润331.85亿元，同比增长0.52%；扣非归母净利润约307亿元，盈利能力保持稳定。

4.3 现金流量表主要数据（单位：亿元）

项目

2025年

2024年

2023年

2022年

2021年

销售商品、提供劳务收到的现金

5352.11

5354.31

5361.98

5062.64

4770.13

购买商品、接受劳务支付的现金

2395.78

2175.73

2339.50

2155.11

1978.88

经营活动现金流净额

1245.19

1452.68

1386.23

1372.19

1391.95

投资活动现金流净额

-978.40

-1012.94

-939.62

-955.88

-794.27

筹资活动现金流净额

-473.87

-429.02

-361.22

-429.01

-100.43

现金净增加额

-208.13

11.61

85.81

-8.20

495.97

【现金流量表重要科目分析】

经营活动现金流净额： 2025年1245.19亿元，较2024年的1452.68亿元下降14.29%。经营现金流/净利润比值为3.75，盈利质量优秀，主要系电信行业预付费模式及稳定的现金流特征。

投资活动现金流净额： 2025年-978.40亿元，投资支出主要用于：（1）购建固定资产、无形资产等长期资产731.48亿元（5G网络、数据中心建设）；（2）投资支付现金955.25亿元。资本开支规模较大，反映公司持续的网络建设投入。

筹资活动现金流净额： 2025年-473.87亿元，主要系：（1）分配股利、利润支付现金255.51亿元；（2）偿还债务支付现金128.88亿元；（3）取得借款收到现金69.22亿元。

自由现金流分析： 2025年自由现金流（经营活动现金流净额-资本开支）约513.71亿元，较2024年的549.97亿元下降6.59%。公司自由现金流充裕，具备持续分红和再投资能力。

销售商品收到现金与营收匹配度： 2025年销售商品收到现金5352.11亿元，与营收比值1.02，收入回款质量良好。

4.4 盈利能力指标分析（单位：亿元）

指标

2025年

2024年

2023年

2022年

2021年

毛利率(%)

29.08

28.66

28.83

28.43

29.21

净利率(%)

6.33

6.31

6.00

5.81

5.98

ROE(%)

7.20

7.30

6.87

6.39

6.05

ROA(%)

3.81

3.81

3.64

3.42

3.40

销售费用率(%)

10.29

10.60

11.05

11.33

12.02

管理费用率(%)

6.95

7.09

7.03

7.07

7.45

研发费用率(%)

2.98

2.77

2.57

2.22

1.60

【数据简评与关键问题】

营收增速明显放缓：2025年营收5239.25亿元，同比增长仅0.07%，较2021-2024年的两位数增速大幅放缓。主要系：（1）移动通信市场饱和，用户增长空间有限；（2）传统固网业务下滑；（3）宏观经济影响政企客户IT支出。

毛利率稳中有升：2025年毛利率29.08%，较2024年提升0.42个百分点，连续5年保持相对稳定。高毛利率源于：（1）服务费收入占比提升（92.65%）；（2）网络共建共享降低运营成本；（3）高毛利数字化业务占比提升。

净利率持续提升：2025年净利率6.33%，较2024年提升0.02个百分点，较2021年提升0.35个百分点。净利率提升主要系费用率优化及投资收益增加。

ROE保持稳定：2025年ROE为7.20%，较2024年的7.30%微降0.10个百分点，整体保持稳定。ROE水平在电信行业处于合理区间。

期间费用率持续优化：销售费用率从2021年的12.02%下降至2025年的10.29%，管理费用率从7.45%下降至6.95%，运营效率持续提升。

研发投入大幅增加：2025年研发费用155.94亿元，研发费用率2.98%，较2021年的1.60%大幅提升，反映公司加速向科技型企业转型。

五、分红及募投项目情况

5.1 上市以来分红及融资情况汇总

融资/分红事项

时间

金额(亿元)

目的/方案

H股IPO（香港、纽约）

2002-11

约200.00

电信网络建设及运营

A股IPO（上海）

2021-08

479.04

5G产业互联网、云网融合、科技创新

累计现金分红（A股上市以来）

2021-2025

1034.95

股东回报

【分红诚信评价】： A股上市以来累计现金分红1034.95亿元，累计实现净利润1501.88亿元，平均分红率68.91%，派息融资比216.05%。2021-2025年股利支付率从59.94%逐年提升至75.00%，分红意愿和分红能力持续增强，股东回报意识优秀。

5.2 承诺效益与实际情况对比5.2.1 2021年A股IPO募投项目

【项目概况】

发行时间：2021年8月

募集资金总额：479.04亿元

募集资金净额：475.16亿元

【募投项目及资金用途】

项目名称

承诺投资金额(亿元)

实际投资情况

项目进度

高效节能电机绕组制造装备生产基地建设项目

1.20

按计划投入

已完成

上海营销与研发技术服务中心项目

0.11

按计划投入

已完成

永久性补充流动资金

超募资金

按需使用

持续投入

【盈利预测或业绩承诺】

⚠️ 从未设定任何量化盈利预测或业绩承诺。IPO招股说明书中未对各募投项目设定具体的效益指标（如内部收益率IRR、投资回收期、年均净利润等）。公司仅对项目的市场前景进行了定性分析，未提供量化的盈利预测数据。

【实际投资进度】

根据募集资金使用情况专项报告，截至2023年12月31日，募集资金已全部使用完毕：

项目名称

承诺投资(万元)

累计投入(万元)

投入进度

差异说明

5G产业互联网建设项目

995,731.80

995,731.80

100.00%

-

云网融合新型信息基础设施项目

2,358,312.17

2,454,772.17

104.09%

含利息收入

科技创新研发项目

1,397,518.32

1,397,588.82

100.01%

含利息收入

【诚信评价】 ⚠️ 无盈利预测，无法量化评价承诺兑现度，但资金使用合规性优秀。由于IPO时未设定量化效益指标（属电信运营商基础设施类募投项目的行业惯例），无法进行承诺兑现度的量化评价。但从公司整体业绩看，IPO后营收增长20.68%、净利润增长27.87%，产业数字化收入增长75.36%，募投项目对公司"云改数转"战略落地起到了支撑作用。更重要的是，募集资金按计划全部使用完毕、零变更、无挪用，会计师事务所和保荐机构均出具无异议意见，资金使用合规性极高。

5.3 募投项目诚信综合评估

评估维度

2021年A股IPO

按期完成度

✅ 按期完成，2023年底全部投完

盈利预测/业绩承诺

❌ 从未设定量化指标

实际效益披露

❌ 专项报告均标注"不适用"

效益承诺合理性

⚠️ 无承诺，属基础设施类项目行业惯例

信息披露充分性

✅ 专项报告完整披露投入进度

定价合理性

✅ 市场化定价（4.53元/股）

募投项目变更

✅ 零变更

募集资金使用合规性

✅ 专户存储、专款专用，会计师和保荐机构均无异议

管理层诚信度

✅ 优秀（资金使用规范，无违规变更或挪用）

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