功率半导体更新

2026-06-04 18:06:581℃

数据来源：瑞银

一、核心投资判断与市场背景

供应持续紧张：此轮功率半导体周期的复苏不同于以往，供应紧张的局面将持续更长时间。主要原因有两点：
资本支出仍然克制：全球主要功率半导体IDM公司（如英飞凌、安森美等）即使产线利用率提高，也并未大幅增加资本开支，限制了产能的快速扩张。需求韧性强劲：来自新能源（电动汽车、光伏、储能）、电网、以及AI相关的（数据中心、机器人物联网）需求持续增长。
碳化硅渗透率提速：

随着成本持续下降（SiC衬底价格自2020年以来大幅下降），SiC器件在性能（效率、耐高温、高电压）上的优势愈发凸显。其应用正从高端电动汽车向低端车型、储能系统和AI数据中心等更多领域快速渗透。这为具备SiC研发和生产能力的公司（如士兰微、斯达半导）带来了显著的增长机会。

估值洼地：

尽管全球功率半导体公司股价年初至今平均上涨了135%，但中国相关公司仅上涨了34%。中国功率半导体股票，特别是功率IDM公司，有明显的追赶和重估空间。

二、重点个股详细分析

1. 华润微
核心逻辑：作为功率IDM+代工厂，直接受益于供应紧张。其代工业务在紧张环境下拥有议价权，能够通过外部客户合作获取市场份额。与市场预期对比：瑞银对华润微的2027-28年每股收益预测高于Wind一致预期16-31%，主要基于更乐观的利润率展望。估值逻辑：基于市净率（P/B）估值。当前市净率低于2020年以来的历史平均水平，而预期ROE（净资产收益率）将从2025年的2.9%提升至2028年的9.6%。其存在重估空间。SiC业务：目前收入占比小于3%，拥有6英寸SiC产线。参与AI服务器/HPC应用。
2. 士兰微
核心逻辑：由于供应紧张和SiC的强劲增长，该公司是被市场忽视的主要受益者。
盈利预测上调：基于硅基和SiC产线利用率高于预期，上调了2026-28年每股收益预测5-14%，这些预测高于Wind一致预期8-23%。利润率扩张：预计其净利率将从2025年的3%大幅提升至2028年的8%，ROE从3.3%提升至12.0%。估值合理：当前市净率低于其历史平均水平，但预计其ROE将显著改善至历史均值以上。
SiC业务：SiC主要受益者，拥有6英寸和8英寸自建SiC产线，订单饱满，收入占比<10%。应用涉及汽车、光伏、储能等。
3. 新洁能
核心逻辑：报告看好其在MOSFET领域的竞争力，认为MOSFET相比IGBT的竞争格局更良性。同时，公司在数据中心、机器人、低空经济等高端应用领域的布局独特。盈利预测：上调2027-28年每股收益预测11-17%，高于Wind一致预期8-15%。预计EPS在2026-28年复合增长率将达到37%。业务模式：Fabless（无晶圆厂）。报告指出，在供应紧张周期中，Fabless公司的利润率扩张潜力不如IDM公司，但因其在MOSFET领域的强势地位和高端应用敞口，依然看好。SiC业务：收入占比<5%，没有自建产线。
4. 斯达半导
核心逻辑：拥有强大的研发能力，在IGBT和SiC领域技术领先。尽管短期面临挑战，但瑞银看好其长期成长性，预计2026-28年EPS复合增长率高达44%。
下调盈利预测：因公司从Fabless模式转向Fab-lite（轻晶圆厂）模式，导致折旧负担加重；同时汽车IGBT价格竞争激烈。瑞银因此下调了其2026-28年EPS预测25-37%。上调目标价：因为瑞银改变了估值方法，从基于市盈率（PE）改为基于市净率（P/B），以更好地反映其IDM/Fab-lite业务模式。同时，看好其在SiC领域的增长前景，预计该业务将驱动公司价值重估。
SiC业务：是报告中认定的SiC主要受益者之一，收入占比<15%，拥有6英寸自建产线，并考虑扩张8英寸产线。在汽车、光伏、储能领域敞口很大（约80%）。
三、对比与总结