彤程新材几乎没有独立行情，股价走势与半导体材料板块、光刻胶指数高度同步。哪怕公司经营持续向好，只要板块整体进入估值下杀通道，个股也很难走出独立行情。
——轩轩玄子
一、四轮股价周期
（一）第一周期：2018 年上市至 2020 年 4 月（估值与业绩双重触底）
公司上市初期市场完全按精细化工企业定价，市场给予 15 至 20 倍 PE，股价随轮胎产业链周期波动。2020 年初疫情冲击全球轮胎需求，公司主业承压，股价下探至 11.53 元的历史大底，对应市值不足 80 亿元，完成估值与业绩双重触底。 同期公司以 1.8 亿元受让北京科华 33.7% 股权，成为第一大股东。这笔投资在当时仅被视为普通财务布局，并未触发估值重估，却成为后续所有行情的核心起点。
图 1. 彤程新材 2020 年半年度报告（二）第二周期：2020 年 4 月至 2021 年 7 月，概念红利下的估值重构
这一阶段股价累计涨幅超 560%，公司彻底脱离传统化工估值体系，全程由光刻胶国产替代叙事驱动，叠加半导体板块牛市共振。
图 2. “轩轩玄子”自研指标展现的彤程新材 2020 年 4 月 —2022 年 1 月周线走势1. 第一波拉升（2020 年 4 月至 7 月）
中美科技摩擦升级，半导体自主可控成为市场主线，光刻胶作为核心卡脖子材料情绪升温。叠加入股北京科华的信息发酵，市场首次将公司定义为光刻胶标的，三个月内股价涨超 240% 至 39.65 元。本轮上涨完全由预期驱动，光刻胶业务尚未贡献并表收入。
2. 横盘洗盘（2020 年 7 月至 2021 年 5 月）
股价在 27 至 40 元区间震荡 10 个月，完成高位筹码交换，短期获利盘离场，长线资金等待转型落地。期间公司持续增持北京科华，2021 年 2 月通过一致行动协议实现控股并纳入合并报表，为下一轮行情埋下伏笔。
3. 主升浪（2021 年 5 月至 7 月）
控股北京科华正式落地，叠加同期半导体板块全面牛市、收购北旭电子切入显示光刻胶赛道三重利好催化，股价两月内涨近 180%，触及 76.45 元的历史前高。
4. 见顶回落核心原因
公司估值完全跑赢业绩，滚动 PE 突破 120 倍，但光刻胶收入占比不足 15%，且标的处于高研发投入期，并购后反而拖累净利润。叠加全球半导体周期三季度见顶回落，行业情绪反转，行情宣告终结。
（三）第三周期：2021 年 7 月至 2024 年 2 月，行业熊市的估值去泡沫
本轮周期股价最大跌幅超 75%，最低下探至 18.57 元，核心是半导体下行周期与业绩不及预期形成的戴维斯双杀。
图 3. “轩轩玄子”自研指标展现的彤程新材 2020 年 4 月 —2022 年 1 月周线走势1. 主跌段（2021 年 7 月至 2022 年 4 月）
全球消费电子需求见顶，半导体进入深度去库存周期，晶圆厂扩产放缓。同时疫情冲击传统橡胶助剂主业，光刻胶业务基数太低无法形成对冲，公司整体净利润同比下滑。股价跌超 70% 至 20 元附近，估值从 120 倍 PE 回落至 30 倍以内。
2. 波段反弹（2022 年 4 月至 11 月）
美方半导体管制升级、国内扶持政策加码、KrF 光刻胶验证进展等事件，催化了两波幅度 50% 至 60% 的反弹。但行业基本面仍在下行，业绩无实质改善，每次反弹均成为存量资金离场窗口。
3. 终极探底（2022 年 11 月至 2024 年 2 月）
市场普遍担忧国产替代进度不及预期，光刻胶企业量产放量速度远低于前期预期，行业从炒概念进入验业绩阶段。股价阴跌 15 个月后探至 18.57 元阶段底。股份回购计划出台、半导体周期触底回升两大信号，共同确认了底部区间。
（四）第四周期：2024 年 2 月至 2026 年 6 月，业绩兑现期的成长行情
本轮行情与此前纯概念炒作有本质区别，ArF 光刻胶实现量产突破，电子材料业绩高速增长，股价从底部最高涨超 450%，最终在泡沫化后进入调整。
图 4. “轩轩玄子”自研指标展现的彤程新材 2020 年 4 月 —2022 年 1 月周线走势1. 修复段（2024 年 2 月至 11 月）
半导体行业复苏，晶圆厂扩产重启，公司 KrF 光刻胶份额提升，ArF 产品取得关键验证突破。股价震荡上行 120% 至 40.8 元，属于业绩预期修复阶段，未出现泡沫化。
2. 加速段（2025 年 4 月至 12 月）
2025 年 ArF 光刻胶营收同比增长超 800%，电子化学品收入接近 10 亿元，利润弹性显著高于收入增速。市场确认公司转型成色，估值逻辑从题材股切换为成长股，股价涨近 90% 至 50.67 元。
3. 泡沫化阶段（2026 年 3 月至 6 月）
H 股上市预期发酵、上半年 ArF 产品维持近 300% 增速、CMP 抛光垫等新业务全面开花，叠加光刻胶板块集体行情，股价三个月内涨超 119%，触及 102.28 元历史新高，滚动 PE 突破 90 倍。
4. 快速回调核心原因
H 股上市利好提前充分兑现，半年报显示营收增长 29% 但净利润仅增 10.86%，增收不增利叠加股东清仓式减持，共同触发获利盘踩踏。后续 H 股上市首日破发，大幅低于 A 股价格，进一步拉低了 A 股估值锚。两个月内股价几近腰斩至 50.71 元。
二、独立研判
拉长回看几轮底部，现在这个位置能明显感觉到形态上接近 2025 年4月的那次回调，属于趋势内的洗盘，核心逻辑还在，业绩验证还在持续。只是现在估值更高，叠加 H 股折价的压制，这次调整消耗的时间、波动幅度，预期要更大。若业绩增速放缓，估值仍有进一步下修空间。
当概念潮水退去，公司的长期市值终将由技术深度、量产能力与全球竞争力决定。
我是轩轩玄子，一个每天泡在研报里的 A 股短线交易者。
每个交易日收盘后，更新「每日研报观察」；每周固定一篇深度个股复盘。
如果你也想在纷繁的市场里找到清晰的研究逻辑，欢迎关注，一起交流。
数据来源：彤程新材在上交所及港交所披露的定期报告与临时公告、同花顺 iFinD、东方财富 Choice 金融终端、中国电子材料行业协会公开数据、国投证券与中信证券等机构发布的行业及公司研报、财联社、证券时报、中证网公开报道。报告中涉及的行业判断、市场推演、趋势观点均存在不确定性，市场有风险，投资需谨慎。
S彤程新材(sh603650）S
S南大光电(sz300346）S
S上海新阳(sz300236）S
作者声明： 本文转载自第三方，旨在提供资讯参考，并非证券推荐或投资建议。作者对内容的真实性、准确性不承担保证责任。本文不构成任何投资建议或证券推荐。截至发文日，作者与文中提及的标的不存在持仓关系。