当前AI上游四大看空逻辑：
1资本开支逻辑反转，市场不再为巨头“长期战略”买单，转而紧盯投入回报，要求云收入、订单等实际改善；
2债务风险凸显，科技巨头扩产依赖发债，但信用市场趋冷，亚马逊新债认购倍数腰斩，长端科技债承压；
3Token Budgeting：降本趋势压制高端需求，企业转向低价模型，前沿高价模型溢价收缩；
4??“卖铲人”逻辑松动，芯片、光模块等基建需求绑定巨头开支周期，难独善其身。
?我们认为AI仍具备长期价值，而是市场风格变化从“买宏大叙事”转向“买兑现证据”，加上Token Budgeting等叙事利好开源模型及云厂商，以及下游有token分发逻辑的AI应用类标的。
?我们重点提示：
1??国产大模型智谱、MiniMax等，不讲“竞争叙事”，TAM蛋糕仍在做大，打破算力瓶颈是他们首要目标。
?后续催化：大模型版本迭代发布（智谱GLM5.3预计8月，MiniMax M系列预计9月），MiniMax入通等，开源模型授权费等机制落地，模型算力端的突破等
2??云厂商阿里巴巴、腾讯、金山云等，以及其他提供云服务的公司：开源模型云部署，云厂商帮缺算力的模型公司做分销和部署，拿更低的折扣，享更高的毛利率，是利好云厂的叙事。
3下游AI应用有token消耗和分发逻辑的公司，尤其是7月31日周五交易日率先涨停的公司（量化指标）。重点提示昆仑万维（艾捷科芯?AI?短剧三重逻辑）、易点天下（Token分发等）、蓝色光标等。
4算力租赁赛道型机会，我们近期连续点评提示行云科技三签补充协议上修租金，下游大厂及模型厂商愿意为算力涨价兜底，重点提示行云科技、利通电子等具备交付能力的质优算力租赁服务商。
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