【杰富瑞 - 天润工业调研纪要：受益于AIDC引擎升级周期】
核心观点：
👉 本周我们走访了位于山东的天润工业，主要信息包括：1）大马力发动机订单势头强劲，主机厂推动提前交付，预计2026/27年大马力发动机业务收入指引为7-8亿/15-16亿元人民币； 👉 2）天润的新曲轴生产线预计将于2027年第三季度投产，支持每年约3万根曲轴的总产能，其中进口磨床是关键瓶颈； 👉 3）气体喷射系统将成为另一个增长驱动力。
📈 近期订单进展：
🤝 管理层表示，尽管主机厂尚未正式上调出货目标，但要求天润将2026年的交付时间提前，7-8月的订单已提前下达，生产线已满负荷运转。据管理层称，玉柴和潍柴都在推动更快交付。公司维持2026年大马力发动机业务收入7-8亿元人民币的指引，但将2027年目标上调至15-16亿元人民币，2028年收入有望达到约25-26亿元人民币。
🏭 产能扩张：
⚙️ 天润的新曲轴生产线预计将于2027年第三季度投产，支持每年约3万根曲轴的总产能。随着工作日增加、产线共享及切换优化，以及潜在的效率提升（目前每根曲轴的生产节奏约为3小时，可优化至每单位约2-2.5小时），产能仍有上行空间。
🔧 曲轴扩张周期超过一年，主要受限于从德国Junker进口的磨床。管理层指出，全球范围内只有三家大规模的大马力发动机曲轴供应商——天润、丹东五一八和ALFING Kessler，而印度供应商面临质量问题。
🛡️ 行业进入壁垒包括工艺诀窍、资本密集度、获取德国磨床的渠道、漫长的客户验证周期、严格的追溯性以及高客户粘性。
💰 大马力发动机曲轴平均售价可达4.5-5万元人民币：
💸 公司表示，其大马力发动机曲轴的平均售价因客户型号而异：卡特彼勒产品约为5-6万元/根，而潍柴的4MW/3.5MW/其他发动机分别约为8.5万元/6-6.5万元/4-4.5万元。
📊 据管理层称，大马力发动机曲轴的平均售价约为4.5-5万元，随着大型型号占比提升，仍有上行空间。
🤝 此外，天润在潍柴的份额保持高位，博杜安M33为75-80%，潍柴重工超过85%，而其在潍柴动力的整体份额预计将从2026年的约三分之一上升至2027/28年的约40%/50%以上。
🆕 卡特彼勒是2026年新的大马力发动机曲轴客户，计划2026/27/28年供应量分别为约600/5,000/10,000根。
🌬️ 气体喷射系统展望：
🎯 天润正将气体喷射系统定位为与大马力发动机业务并列的另一个新增长驱动力。伍德沃德退出中国为天润打开了公路重型卡车（HDT）业务的机遇。
📦 公司已获得潍柴的订单，目前小批量供货，预计从2027年开始量产爬坡。在非道路应用方面，据管理层称，公司考虑通过并购来缩短验证时间并加速市场进入。
📢 对潍柴动力（2338 HK，买入）的传导影响：
✨ 天润管理层对大马力发动机曲轴的乐观展望和强劲的订单储备，强化了我们对潍柴作为全球大缸径发动机领导者、直接受益于全球AI资本支出加速的信心。
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